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La renta variable global ha aguantado un camino de baches desde el verano pasado y, en enero, una repentina debilidad en las previsiones de crecimiento de EEUU, la primera economía del mundo, inclinó a los mercados hacia abajo. Desde entonces, los mercados han luchado por alcanzar algún progreso. Los inversores bien podrían estarse preguntando ahora si los mercados han alcanzado su objetivo o si todavía tienen margen de caída.

Cambios en la confianza

Durante la segunda mitad de 2007, la mayoría de los datos en EEUU indicaba la posibilidad de un menor crecimiento, no de recesión (como se define en el National Bureau of Economic Research). Sin embargo, el empeoramiento de algunos datos clave desde enero adelante señaló un cambio, notablemente un descenso en la confianza empresarial, decepcionantes datos de empleo y el hundimiento de la confianza del consumidor. Junto a la mayor debilidad del mercado laboral, las rentas han caído en términos reales, esto es, tras ajustarla con la inflación, desde diciembre.

Lógicamente, este recorte en la renta ha incitado a los americanos a comenzar a vigilar sus gastos más allá de las necesidades básicas de comida, gasolina, casa y gastos médicos. Este contagio de la debilidad en la actividad económica sugiere que la economía estadounidense ya ha entrado en una recesión. Las preguntas clave que ahora afrontan los mercados son cómo de profunda y de larga va a ser, y qué es necesario para que la economía salga de ella. Prevemos que la recesión sea baja, con la contracción del crecimiento relativamente tibia. Sin embargo, la recuperación va a ser lenta.

En contraste con otras recesiones recientes, no es el sector corporativo ? o los culpables habituales tales como el petróleo o la inflación ? el responsable último de la situación actual de la economía. Esta vez el primer sospechoso es la crisis bancaria que ha surgido por las pérdidas en las hipotecas sub-prime. Más aún, es el progreso de los bancos a la hora de negociar con esas pérdidas lo que va  a determinar el curso que tome la economía en su camino hacia la recuperación.

Resistencia global y empresarial

Para el resto del mundo, la buena noticia es que aunque la debilidad de EEUU va a golpear el comercio mundial, podría no provocar una recesión en otras regiones. Aunque Morley espera que la economía británica se ralentice al reducir sus gastos lso consumidores, debería evitar una recesión sin problemas en 2008 y 2009. Las previsiones para la Eurozona es más equilibrada entre la posibilidad de crecimiento decepcionante adicional y la recesión. Las economías de Asia Pacífico también es probable que se ralenticen al recortarse el apetito de los consumidores, aunque la fuerte demanda local en China debería seguir dando apoyo a la región. De forma similar, Japón tiene fuentes de fortaleza que son independientes de la demanda estadounidense, con sus exportaciones a Europa, Asia y los países emergentes actualmente floreciendo.

No obstante, aunque otras economías puedan escapar de la recesión, los beneficios empresariales de forma global vas a verse afectados ? reflejando el papel de EEUU como el primer país por consumo del mundo. Esta caída en los beneficios será negativa par ala renta variable, que caería más, incluso desde sus niveles actuales.

En la parte positiva, el sector empresarial estadounidense está en mejor forma de lo que estaba al inicio de cualquier otra recesión de los últimos 30 años. Aunque culpable de sobre inversión y sobre endeudamiento durante el boom tecnológico de los últimos años 90 y primeros 2000, las empresas disfrutan ahora márgenes elevados, adecuados niveles de cash-flow y boyantes exportaciones.

Crisis bancaria: tan culpable como se le acusa

Esta vez la culpa por la actual situación de la economía estadounidense no descansa en el sector corporativo, sino en los bancos y las instituciones financieras, que fueron atrapadas en el colapso del mercado inmobiliario. Los bancos se pusieron las botas con préstamos hipotecarios sub-prime, recolocándolos a la venta en mercados secundarios y entonces luchando para continuar en pie cuando los descensos del mercado inmobiliario cortaron el valor de estos productos.

La víctima de perfil más alto de la crisis hasta ahora ha sido Bear Stearns, el banco de inversión, que ha sido adquirido por JP Morgan en marzo en una venta repentina, apoyada en una financiación de emergencia de la Reserva Federal.

Desde el inicio de la crisis crediticia la Fed ha bajado los tipos de forma agresiva y tomado una serie de medidas dirigidas a impulsar la liquidez. Sin embargo, el impacto de los esfuerzos de la Fed se han visto embotados por la negativa de los bancos a prestarse dinero. Con las bases del capital efectadas por las pérdidas de las sub-prime, los bancos están lamíendose sus heridas. Como resultado, los mayores costes del crédito y su limitada disponibilidad están presionando la confianza de los empresarios y obstaculizando la habilidad de las empresas para expandirse. En particular, según la encuesta de la Fed, los bancos están estrechando sus criterios para los préstamos industriales y comerciales, y también para los créditos comerciales inmobiliarios. No obstante, la evidencia sugiere que los bancos, aunque afectados, no son insolventes.

Más aún, aunque los empresarios estadounidenses van a encontrar dificultades para obtener créditos, están en 'buena forma', lo que debería limitar la necesidad de reducción de gastos. Las exportaciones, en particular, incluso aceptando una probable ralentización en tándem con el mundo industrializado, deberían seguir bien, mantenidos por un dólar débil.

El camino de la recuperación

Aunque la Fed se ha visto perjudicada en sus esfuerzos para dirigir el rescate de la economía por parte de la timidez crediticia de los bancos, el estímulo fiscal del presidente Bush parece que va a ser algo más efectivo. Se espera que bombee más de 150.000 millones este año en la economía, incluyendo rebajas fiscales a los declarantes estadounidenses, preparada para empezar en el segundo trimestre. Esperamos que esto anime el gasto, lo que podría coincidir con una estabilización del mercado inmobiliario en el tercer trimestre. Esto debería ayudar a moderar la ralentización de la economía.

Sin embargo, que se produzca una recuperación más vigorosa dependerá de la recapitalización de los bancos, y sin un final a la vista de estas pérdidas, el proceso va a llevar su tiempo. Así, tras una recesión en la primera mitad de este año, podrían hacer falta otros 18 meses para que la economía se recuperara. Hay dos riesgos que podrían disparar una mayor recesión: un desplome del dólar y caídas prolongadas en los precios inmobiliarios.

Otra posibilidad es la estanflación, el cóctel nocivo de crecimiento débil e inflación al alza, que ha causado preocupación en los mercados ante la fortaleza de los precios de las 'commodities'. No obstante, consideramos que este último escenario es el menos probable, pues la inflación subyacente (ex alimentos y energía) en EEUU está alimentada por los costes laborales, no por las materias primas. Con al economía ralentizándose y el parao subiendo, el crecimiento de los salarios ha pasado su máximo y se está desacelerando ahora. Esperamos que los salarios y la inflación subyacente se ralenticen durante el próximo año, incluso a pesar de un débil dólar.

De todas las opciones posibles, creemos que la más probable es la de recesión, seguida por una lenta recuperación. En cualquier caso, los inversores tendrán que calibrar más giros inesperados durante le viaje mientras que los bancos, los mercados y la economía se mueven hacia la recuperación.