Italia: cómodo camino de los mercados hacia las urnas

Hace un año, el mercado respiraba tranquilo por la derrota de la extrema derecha en Holanda, pero la tensión persistía: Marine Le Pen aún podía hacerse con la presidencia de la República Francesa. Ahora, cuando se acercan los comicios italianos del 4 de marzo, el mercado no está nada preocupado por ellos. Y eso que en la contienda electoral italiana ha reaparecido con mucha fuerza la extrema derecha, lo que se suma a la concurrencia de una fuerza ya inclasificable, como es el Movimiento Cinco Estrellas (M5S). 

La comunidad inversora está tan tranquila que, entre los índices europeos, el mejor de este recién estrenado 2018 es el Ftse Mib de Milán. Las caídas de principios de febrero no lo han hecho ni entrar en negativo en el año, a diferencia de lo que ha sucedido con los otros indicadores del Viejo Continente. 

Para Gilles Guibout, de Axa IM, este buen comportamiento de la bolsa italiana obedece a cambios fiscales que han favorecido las entradas de flujos en bolsa. Además, Guibout apunta el repunte de los márgenes, las buenas expectativas de crecimiento de los beneficios, una competitiva rentabilidad por dividendo o unas valoraciones atractivas en comparación con el conjunto de Europa. Andrea Carzana, de Columbia Threadneedle, señala el positivo crecimiento del PIB gracias a la mejora de la confianza del consumidor, el crecimiento de la producción industrial y la reforma del sector financiero. 

En cuanto a la política, si no pasa factura ello tiene que ver con que, desde finales del año pasado, tanto el M5S como la extrema derecha han limado su euroescepticismo. El primero busca cambiar los tratados del euro y afirma que un referéndum sobre la pertenencia de Italia a la Unión Monetaria sería último recurso. Respecto a la segunda, Berlusconi, que puede haberla aglutinado de manera informal en un frente amplio de derechas, afirmó en enero que Italia no puede dejar el euro y que la Liga Norte, otra fuerza muy crítica con la moneda única, está de acuerdo. 

De estos dos bloques, el de la derecha (con la Liga Norte y Forza Italia, principalmente) encabeza las encuestas con entre el 35 y el 37 por ciento, y el M5S es segundo en los sondeos (primero si en lugar de hablar de bloques lo hacemos de partidos), con entre un 27 y un 29 por ciento. Además, concurre a la carrera electoral una izquierda dividida (entre el PD y Liberi e Uguali) que sumaría un 27 por ciento.

Riesgos acotados

Miguel Jiménez, de Renta 4, señala que si el mercado está tranquilo es por la reforma electoral aprobada en 2017 y que, a efectos prácticos, obliga a los partidos a aliarse en coaliciones para poder gobernar y hace, por tanto, muy difícil que acceda al poder el M5S en solitario, dado que, como recuerda Guibout, para formar gobierno se necesitará un mínimo del 40 por ciento de los votos. Además, el M5S es contrario a unirse con otras fuerzas. Fabrizio Quirighetti, de SYZ AM, afirma: «Una victoria de Luigi di Maio, el candidato del M5S, que sin duda sería el peor escenario para los mercados, los bonos italianos y la moneda única (dada su ambigua posición sobre la UE), parece más que improbable. Especialmente porque ni su partido ni el resto de formaciones quieren formar una alianza juntos». Aunque precisamente eso es lo que vigilan los expertos de Fidelity, que consideran que el mercado subestima la posibilidad de que el M5S se termine integrando en una coalición.

«Lo que más asusta al mercado es una victoria del M5S y su probabilidad es extremadamente baja. Y también es difícil concebir que trate de formar una alianza con el otro partido anti-europeo, la Liga Norte, porque su combinación no sumaría una mayoría», añade Andrea Brasili, de Amundi. Mauro Vittorangeli, de Allianz Global Investors, también cree que es muy improbable que el M5S se alíe con la extrema izquierda, con quien, dice Vittorangeli, comparte espacio ideológico, y que también tendría un mal recibimiento en los mercados. 

El riesgo de puesta en cuestión del euro y de que el partido más heterodoxo gobierne solo o con otros que no gustan se ha difuminado. Por eso, según Jiménez, los inversores no parecen darle importancia a que terminen gobernando el resto de partidos en una coalición u otra. Brasili añade: «Considerando que la economía se comporta bien, es difícil pensar que un gobierno que asuma el cargo tras el 4 de marzo cambiará radicalmente algo que lo hace bien». Aunque hay analistas que creen que unas alianzas se verán mejor que otras en los mercados. 

Juego de coaliciones

Si ninguno de los grandes partidos podrá gobernar solo y si las combinaciones más peligrosas tienen poca probabilidad de formarse, ¿qué pasará? 

Matteo Ramenghi, de UBS WM Italy, cree que los escenarios posibles son, de más a menos probable, una gran coalición centrista (el Partido Democrático junto a la Forza Italia de Berlusconi), un gobierno tecnocrático y la repetición de elecciones. En opinión de Ramenghi, una gran coalición sería especialmente bien recibida por los mercados financieros porque implicaría estabilidad política y continuismo en la economía (aunque Carzana señala que las grandes coaliciones en Italia no suelen ser muy capaces de sacar adelante reformas). La repetición de elecciones podría prolongar la incertidumbre y pesar contra el mercado italiano. Un Gobierno tecnocrático podría realizar reformas, pero su duración sería limitada. Ramenghi también contempla la posibilidad de una amplia gran coalición, sumando más partidos; o un Gobierno de la derecha. 

Según Vittorangeli, el mejor escenario sería un Gobierno de centro-izquierda, es decir, la reedición del Ejecutivo actual, ya que se cree más disciplinado en política fiscal. De acuerdo con este experto, una coalición de centro-derecha, la que él cree más probable, podría ser peor acogida por el mercado, ya que algunas de sus ideas puestas en práctica podrían aumentar la deuda. A la vista de que, en su opinión, los bonos del país están caros con una prima de riesgo en el entorno de los 130 puntos básicos, la tensión provocada por este escenario podría llevarla hasta los 145 o los 150 puntos básicos o incluso más allá. En todo caso, en este escenario, el primer ministro sería pro-europeo, de perfil similar a Gentiloni. Uno de los candidatos podría ser Antonio Tajani, que es el actual presidente del Parlamento Europeo. 

Quirighetti añade que si a una posible mayoría del centro-derecha se le sumaran (por necesarios) algunos parlamentarios centristas de la izquierda o desertores de otros partidos menores (algo más factible con la nueva ley electoral, como señalan los expertos de Fidelity), ello sería bienvenido por los mercados «y se traduciría en una subida de las acciones italianas o en un rendimiento superior al del resto de Europa, una reducción del diferencial entre los bonos italianos y alemanes y una mayor fortaleza del euro a corto plazo». Aunque apunta que esa reacción positiva sería de corta duración: pronto surgiría la incertidumbre sobre quién sería primer ministro, porque una elección dentro de las filas de la Liga Norte borraría la primera reacción positiva de los mercados y una nominación dentro de Forza Italia tampoco garantiza una respuesta entusiasta de los inversores. 

Vittorangeli advierte de que, si se alargan las negociaciones para formar gobierno, los mercados pueden sufrir, aunque no espera fuertes ventas si la economía sigue mejorando. Sí atisba primas de riesgo más amplias para Italia si no hay una mayoría clara y el acuerdo entre Forza Italia y el Partido Democrático (ahora en el Gobierno) tarda. Además, este pacto, señala Vittorangeli, implicaría una ruptura del bloque de la derecha y podría llevar a la Liga Norte a radicalizar su discurso anti-euro. El experto de Allianz Global Investors señala que incluso si los 'spreads' se amplían, Italia tiene atractivas oportunidades de inversión. De hecho, Brasili ve oportunidades en el propio 'spread' entre Italia y Alemania.

Oportunidades de inversión

¿Cuáles son esas opciones de inversión? Algunos gestores sí tienen en cuenta el riesgo político para hacer su selección de valores. Así, Alfredo Piacentini, gestor del fondo Oyster Italian Opportunities, señala que, con las elecciones como telón de fondo, se muestra cauto con los valores financieros y más positivo con los industriales y las compañías de calidad. Las principales posiciones de su fondo ahora mismo son Unicredito, Eni, Intesa SanPaolo, Fiat, Enel, Generali, Tenaris o Mediobanca. 

Guibout apunta que su fondo sobrepondera el sector financiero y el industrial. El primero, con los bancos más sólidos que están intentando diversificar sus modelos de negocio, como Intesa SanPaolo y Fineco. En cuanto a sus apuestas en el sector manufacturero, se centran en compañías que operan en nichos en los que mantienen su posición de liderazgo y que, a la vez, cuentan con fuentes de ingresos diversificadas. Por ejemplo, dos de las posiciones de su fondo son dos pequeñas empresas: Danieli & C. Officine Meccaniche y Prysmian. Por esta última también apuesta Carzana, además de por Ferrari. 

Brasili también se inclina por el sector industrial, ya que Italia, tras Alemania, es el segundo país más industrial de Europa. Y se queda, entre otros, con los fabricantes de maquinaria, que se benefician de la recuperación de la inversión. 

Lucas Maruri, de Gesconsult, señala que Italia supone un 5 por ciento de su cartera europea, porcentaje inferior al de hace un tiempo, porque ha deshecho la posición que tenía en Amplifon, tanto por la posible volatilidad que pueda derivarse del proceso electoral como porque la compañía había alcanzado ya unos ratios elevados. Sigue manteniendo, tanto Intesa SanPaolo como Unicredito, posiciones a las que suma la compañía de distribución textil OVS. 

También el fondo de Schroders apuesta por los dos grandes bancos, que son las acciones de más peso en su cartera, seguidos de Eni, y, más lejos, Fiat, Enel, CNH Industrial o Ferrari. 

Los gestores de Magallanes parecen inclinarse por las acciones pequeñas: «En nuestra cartera del Magallanes European Equity no tenemos ninguna empresa italiana, pero en el Magallanes Microcaps Europe las empresas italianas pesan un 35 por ciento. En el nicho de las empresas muy pequeñas en que invierte Microcaps hemos encontrado muchas oportunidades, sin embargo, en el de empresas de tamaño pequeño, medio o grande, no ha sido así». La firma no ha realizado cambios en su cartera por los comicios («serían decisiones cortoplacistas, en contra de nuestra filosofía», afirman) y concluyen: «Si un cambio macro o político provoca una corrección en los mercados, podríamos aprovecharla».