Riesgos en 2018

Nuestras previsiones para 2018 son muy similares a las que hemos ido formulando hasta ahora. Vemos que el crecimiento económico es sólido y bastante uniforme entre áreas geográficas, que la inflación está contenida pero muy alejada de riesgos deflacionistas y que los bancos centrales van a ir reduciendo el grado de expansión de su política monetaria, tanto subiendo tipos como reduciendo balance, pero de una manera muy gradual con el fin de no perjudicar el entorno y todo ello, gracias al margen que le da el reducido aumento de los precios.

En cuanto a clases de activos, nuestra favorita sigue siendo la renta variable, pese a que las valoraciones ya son exigentes. El entorno económico que hemos descrito junto con las buenas temporadas de resultados empresariales que estamos viendo dan un claro soporte. En el lado de la renta fija, salvo los bonos emergentes en moneda local, no vemos valor, siendo los bonos gubernamentales el área donde el binomio rentabilidad/ riesgo resulta más desfavorable.

Pero todo lo anterior ocurriría si la inflación mantiene su actual situación y pensamos que esta tiene dos frentes de riesgo ahora mismo. Uno de ellos es la dinámica salarial en Estados Unidos, que no se está reflejando en precios, pues la subida de los salarios está siendo superior al IPC. Hay que estar alerta, ya que es probable que terminen permeando en repuntes que reduzcan la actual área de confort de la Reserva Federal, de modo que tenga que actuar de un modo menos paulatino de lo inicialmente pensado.

El otro frente ha aparecido recientemente, el petróleo, tras romper la barrera de los 60 dólares y alcanzar niveles no vistos desde 2015. En lo relativo a su demanda, debemos distinguir dos dinámicas de signo contrario. En el corto plazo la fortaleza del ciclo actual está presionado al alza. En el largo plazo, es cierto que el petróleo irá perdiendo su cuasi-monopolio como combustible del transporte no-ferroviario (aéreo, buques, automoción, etc.), pero creemos que este fenómeno será gradual y que no veremos cambios radicales en el próximo lustro. La conclusión es que van a pesar más los factores a corto plazo.

En el lado de la oferta, hemos visto que Arabia Saudí se ha mantenido firme y ha conseguido alinear al resto de los grandes productores, salvo Estados Unidos, en su política de limitar la producción con el fin de tensar precios. Esta política no está exenta de amenazas en el medio plazo y la principal es que pierdan cuota de mercado frente la producción de hidrocarburos no convencionales en el resto de países no involucrados en el acuerdo, donde destaca especialmente en Estados Unidos. Recordemos que el gran recorte de precios después de 2014 fue la respuesta de los principales productores ante la pérdida de cuota de mercado por la expansión de la producción norteamericana. En el medio plazo, los analistas entienden que, tras la revolución del fracking a la que ya hemos asistido, el coste de extracción de este será el que al final se imponga como precio del crudo en los mercados mundiales. No obstante lo anterior, la respuesta de la producción norteamericana de hidrocarburos no es inmediata, sino que tiene un plazo temporal bastante amplio, y desde luego, lo suficientemente amplio como para que persistan las actuales cotizaciones del oro negro y veamos algún dato de inflación superior a los actuales en los países desarrollados. En la oferta también preponderan los factores de corto plazo.

Con subidas de precios los riesgos de espirales inflacionistas aumentan. El aumento general de los precios significa una pérdida de renta si no va acompañado de la correlativa respuesta en ingresos. Si este fenómeno corresponde a una subida del crudo, la pérdida de renta en una economía como la española responde a la realidad; cualquier colectivo que quiera aumentar su renta para mantener su capacidad adquisitiva tendrá que hacerlo en detrimento de otro más débil al que le traspasa esa pérdida de riqueza. Lo malo es que los traspasos de pérdida de renta de un colectivo a otro una vez iniciados se retroalimentan y derivan en las espirales inflacionistas, como ha ocurrido en tantas ocasiones en el pasado con subidas del petróleo.

En síntesis, estamos en un entorno favorable para los activos de riesgo, pese a que sus valoraciones sean ya muy exigentes, y dentro de los activos de riesgo brillan con luz propia las acciones. Pero este entorno tiene la amenaza de dos riesgos en el frente de la inflación: la dinámica salarial en Estados Unidos y la reciente subida del petróleo.