«Hay una posibilidad, aún remota, de que la Fed tenga que responder a una recesión en EE.UU. a final de año»

Francisco de Haro, experto en divisas de Citi en España, ve un 2019 condicionado por el conflicto comercial, que empeorará antes de mejorar, y cree que ello provocará que en la segunda mitad del año las divisas emergentes se aprecien contra el euro. Pero también pone sobre el tapete la posibilidad de una recesión en EE.UU. a final de año.

Estamos viendo señales de cambio en la Fed. ¿Por qué?

La Fed ha visto algo antes que el mercado y ello le ha hecho frenar su ímpetu por subir los tipos de interés. Así, se ha pasado de proyectar dos incrementos del precio del dinero este año a no anticipar ninguno y hasta a contemplar una pequeña probabilidad de una bajada antes de que acabe 2019, ante un escenario de una posible recesión. El crecimiento se ve impactado negativamente en un 0,3 por ciento cada semana que dura el cierre del Gobierno americano (que ya ha acabado) y ello plantea la posibilidad, todavía remota, de que la Fed se vea obligada a responder a este escenario.

Teniendo en cuenta que el BCE aún no ha empezado a subir los tipos, ¿qué pasará con el euro-dólar?

A corto plazo podríamos ver al euro un poco más bajo: podría tocar fondo en niveles de 1,13 o 1,12 antes de recuperar una tendencia alcista. Ésta se basaría en la perspectiva de que finalmente chinos y americanos lleguen a un acuerdo y ello sea positivo para la macro global. Y ello, más para Europa, que está más expuesta a la demanda china, que para EE.UU. Con ello, el euro se vería fortalecido. El gran riesgo para este escenario es Italia: su deterioro económico puede provocar que el Gobierno reivindique sus demandas de incremento del gasto público para compensar la desaceleración y ello abre la puerta a un nuevo choque con Bruselas al que podrían unirse otros países.

Y en las elecciones europeas partidos como el del Salvini pueden ganar fuerza. 

Ello se ve neutralizado por el hecho de que Alemania sigue siendo el ancla de Europa en esa disciplina fiscal que es tan importante en este entorno. Además, en países como Alemania, los partidos populistas unifican a los que se oponen a ellos: ese enemigo común favorece la estabilidad. La incógnita que se suma a ello es el Brexit.

¿Cuál es su escenario central en esta cuestión?

Parece que el plazo para el Brexit se extenderá un año más. La incertidumbre, también, y hará mella sobre todo en el Reino Unido aunque también en la Unión Europea porque la actividad económica se ve afectada. Pero de momento el mercado lo ha interpretado de manera constructiva: probablemente se posponga la salida del Reino Unido de la Unión Europea e incluso puede celebrarse un segundo referéndum y que se aborte el Brexit. Así, en lo que llevamos de año, la libra se ha fortalecido. Pero creemos que ese movimiento está finalizando. El euro-libra podría encontrar una base en 0,87 o 0,875 unidades. A partir de ahí, el euro podría recuperar hasta 0,90, hasta que haya algo más de claridad. Un factor que hay que tener en cuenta es que el Reino Unido no ha avanzado en la negociación de nuevos acuerdos comerciales con terceros países ante el panorama de su salida de la UE y ello no es positivo para la libra pero, al mismo tiempo, alimenta la idea de que un Brexit sin acuerdo es un escenario a evitar a toda costa. Lo contrario sería muy dañino. En todo caso, que se extiendan las negociaciones hace pensar que la vinculación futura del Reino Unido y la UE será más estrecha.

Volvamos a la Fed y al BCE. ¿Se han equivocado en algo?

Los bancos centrales se tienen que mantener al margen del panorama político. Pero en realidad uno se pregunta si sabiendo cuál era el perfil del presidente Trump no tenían que haber sido más cautos y haber incorporado a su análisis la posible escalada del conflicto comercial. Uno se tiene que preguntar si el hecho de que el mercado haya pasado en pocas semanas de prever dos subidas de tipos en EE.UU. este año a no anticipar ninguna no responde a un error. La realidad es que los gobernantes no están haciendo fácil la labor de los bancos centrales. En cuanto al BCE, ha respondido como debía y se ha adelantado a la ralentización económica. Pero tiene la necesidad imperiosa de normalizar la política monetaria: los plazos no han ayudado, las tensiones comerciales tampoco, pero ahora surge la duda de en qué posición se encontraría el BCE si no sube tipos y EE.UU. cae en recesión a final de año.

A la vista de las críticas de Trump a la Fed y de ciertas maniobras que vimos en Turquía el año pasado, ¿está la independencia de los bancos centrales en riesgo?

Más que un riesgo para los bancos centrales, es el reflejo del mundo en que vivimos, donde el populismo gana fuerza. El entorno de Trump, su equipo económico, fue muy rápido al apaciguar la crítica del presidente a Powell y ratificarlo al frente de la institución. Republicanos y demócratas tienen muy presente que la Fed no pertenece a ningún partido. En otro tipo de países lo que puede ocurrir es que sea la disciplina de los mercados la que impida que los gobernantes se salgan con la suya: Turquía, por ejemplo, necesita financiar un déficit por cuenta corriente.

¿Qué monedas ve fuertes frente al euro?

Nuestro escenario contempla un tensionamiento del conflicto comercial antes de su mejora. De la distensión saldrán ganando los países productores de materias primas (también de crudo, debido a la estabilización de su precio) y los países emergentes captarán flujos. Lo que empezaremos a ver será que, a medida que los mercados comiencen a cuestionar esa subida de tipos en Europa, el euro servirá de moneda de financiación contra las emergentes con tipos más altos, lo que implicaría la apreciación de las divisas de México, Brasil, Chile o Colombia. En Europa del Este surge la duda de cómo le afectará el debilitamiento europeo, pero deberíamos ver una subida del zloty polaco e incluso la lira turca podría mejorar.

¿Y qué opina del yuan en particular?

Regresará la presión y puede volver a revisitar niveles de 7 contra el dólar, pero de forma más pausada: la rapidez de las correcciones que tuvo en 2018 probablemente la evitemos este año. El mercado va incorporando poco a poco la posibilidad de que el Gobierno siga aumentando las medidas de estímulo, lo que es bastante constructivo. Aunque a corto plazo, tanto por la ralentización como por las nuevas tensiones comerciales antes de que se resuelvan, el yuan sufrirá. Pero en este entorno nos preocupa menos.

¿Hasta que llegue la distensión las monedas refugio, el yen o el franco suizo, podrían ser una opción?

Tenemos la sensación de que esas monedas están sobrevaloradas. A corto plazo, con la volatilidad, podrían verse beneficiadas, pero ya se llega tarde, no merece la pena.