¿Ganar un 10% en renta fija? Es posible

Louis Cohen es uno de los cuatro gestores senior que supervisa el equipo de renta fija global de unas 30 personas de Mackay Shield, una de las boutiques externas de Nordea. Con una visión conjunta, Cohen y su equipo manejan más de 51.000 millones de dólares repartidos entre estrategias como el Nordea 1 - US Corporate Bond Fund, el Nordea 1 - US High Yield Bond Fund, el Unconstrained Bond Fund, el Low Duration US High Yield Bond Fund y el Global High Yield Bond Fund, entre otras. «Cada nuevo bono que entra en el fondo debe estar aprobado por uno de los senior gestores», afirma.

¿Por qué optan por un enfoque de inversión basado en el consenso más que en la especialización?

Una de nuestras prioridades, de hecho, es asegurarnos que las nuevas contrataciones estén cómodas operando en grupo. Es uno de nuestros sellos de calidad. Creemos firmemente que tomamos mejores decisiones en equipo en términos de capturar preocupaciones y consideraciones. Pero más importante aún es que nuestro estilo permite implementarlo de manera efectiva. Nuestro proceso de inversión es en base a la eliminación. Más que la necesidad de dar con los bonos con el mejor potencial de revalorización, nuestro trabajo es desechar los retornos malos, los que no estén acorde con nuestro nivel de riesgo aceptable. Si alguien no está cómodo con alguna posición, la deshacemos. No hay orgullo por haber encontrado el mejor bono, no es lo que perseguimos.

¿Cómo ve el mercado de deuda de alto rendimiento estadounidense?

Ha tenido unos resultados extraordinarios en lo que va de año. Esperábamos un buen año, del entorno del 7 por ciento, y ya ha cumplido las expectativas. Pero también sabemos, por experiencia, que el ciclo de retornos es irregular. Dicho esto, aún vemos potencial en el segmento. Las rentabilidades están, excluyendo el sector energético, en el 6-6,5 por ciento, y deberíamos poder capturar la parte proporcional. No sería descabellado pensar en un retorno total para el año del 10 por ciento.

Un 10 por ciento es un retorno significativo tal y como están las cosas en la renta fija...

Indudablemente, pero hay una buena razón. Los riesgos estaban sobrevalorados entrando en el año, algo muy común en los mercados de renta fija.

¿De qué sectores llegarán los retornos?

De sectores relacionados con el consumo, ciertamente. Incluso de la mayoría de industrias si no son muy sensibles a las materias primas, véase la química o las papeleras.

Tras el rally en los precios de las materias primas, ¿estáis más positivos con la deuda high yield energética?

Los impagos serán más leves, pero un sector energético afligido sigue siendo el caso principal. Si bien el rally en el crudo aliviará algo del estrés, estamos hablando de volver a niveles donde aún habrán ganadores y perdedores. No esperamos que el petróleo vuelva en el corto plazo a niveles de 70 dólares, con lo que las compañías más apalancadas seguirán sufriendo.

¿Cómo está teniendo en cuenta la actuación de la Reserva Federal?

¿Te refieres a la inacción de la Fed? Nos daría más miedo un escenario donde la inflación se disparase y el banco central se viera obligado a subir tipos rápidamente. Es lo que más podría volver a llevar al país a una recesión. Dicho esto, la persistencia de bajos tipos de interés es una causa de recelo. Hay teorías, a las que personalmente les doy credibilidad, que afirman que este entorno está en realidad teniendo el efecto contrario, incrementando el ahorro de las familias en detrimento del consumo. Pero, insisto, es un mal menor en comparación con el escenario alternativo.

¿Cuáles pueden ser las consecuencias de un escenario de tipos bajos secular?

Hay dos preguntas que hay que hacerse. Primero, las consecuencias, pero también de qué es sintomático este contexto. ¿Es por una débil demanda/crecimiento global? El uso de apalancamiento para mantener a flote el crecimiento se acerca a niveles potencialmente peligrosos. Los bajos tipos de interés en parte son un reflejo de esa debilidad, pero son muchos los países a los que les gustaría tener el crecimiento económico de Estados Unidos. Un débil crecimiento es más persistente en el tiempo que un ritmo más rápido, que se puede convertir en inflación. No favorece a un inversor de bolsa ya que se enfrenta a múltiplos cada vez más hinchados. Pero para un gestor de renta fija, este escenario permite a las compañías refinanciar su deuda.

¿Qué escenario está descontado el mercado?

El mercado está esquizofrénico. Hasta mediados de febrero los inversores se comportaban como si el mundo estuviera a punto de colapsar y al día siguiente hubo un cambio de opinión colectivo. Intentamos no darle tanta importancia. El mercado se está comportando más favorable hacia el riesgo de crédito por dos razones, veo. Para el sector energético, están descontando unos precios del crudo más altos de los actuales. Para el corto plazo no pasa nada, pero no es reflejo de lo que pueda pasar a medio y largo. Es decir, si son niveles sostenibles, pero también recordando que 50 dólares el barril no significa un alivio completo. Por otra parte, cuando el 'spread' de los bonos high yield se ensanchó a 900 puntos básicos por encima del Tesoro americano, el nivel de aversión al riesgo que reflejaba no era en base a los fundamentales reales. Incluso hoy, cuando el 'spread' ha bajado unos 250 puntos, las rentabilidades mas que compensan el riesgo de la deuda, a excepción del sector energético.

Con las expectativas de inflación tan bajas, ¿hay riesgo de un susto?

Sí, lo hay. Llevamos diciéndolo hace tiempo. Es unos de los indicadores económicos más difíciles de predecir. Dicho esto, creemos que las condiciones que preceden la inflación se están dando en el país, si bien no se han manifestado con claridad en las cifras por la presión a la baja de los precios de las materias primas. Lo que sí ha cambiado son las condiciones de empleo en Estados Unidos. De manera acumulativa, se han fortalecido. Es innegable. La tasa de paro está por debajo del 5 por ciento y hay una desconexión entre la mano de obra cualificada que se necesita en los nuevos empleos y la que hay disponible en el mercado, con lo que hay presión salarial al alza. Y esto es el núcleo de la inflación.