Alta tensión en la renta fija: factores a favor y en contra de tenerla en cartera

Una inversión polarizada», «una cartera con bolsa y liquidez», «el riesgo este año se encuentra en la renta fija, es el activo que hay que evitar». Son frases que se han ido repitiendo no sólo a finales de 2015, cuando las casas de análisis presentaban sus perspectivas para el año 2016, sino también a principios de este ejercicio, aunque con menor intensidad, coincidiendo con el estallido de volatilidad en los mercados financieros. 

¿Pero de verdad hay que evitar la inversión en renta fija este año? No hay que pasar por alto el fuerte aumento del riesgo de las emisiones de alto rendimiento que, a mediados de diciembre pasado, provocó la suspensión de los reembolsos de tres fondos de inversión: Third Avenue Focused Credit Fund, Stone Lion Capital Partners y Lucidus Capital Partners. Se dijo entonces que su situación no era, en principio, extrapolable a otros productos, dado que estaban muy concentrados en posiciones ilíquidas y bajas calificaciones. Pero durante unos instantes los inversores recordaron los primeros conatos de la crisis financiera previa, en el verano de 2007, cuando colapsaron algunos fondos. Desde el pasado diciembre, varias firmas, como Fidelity o Rothschild & Cie Gestión, han advertido del riesgo que se esconde en la renta fija, al tiempo que el índice Markit iTraxx Europe Crossover, en el que cotizan los seguros contra el impago con vencimiento a cinco años de las emisiones con calificaciones por debajo del grado de inversión, ha seguido subiendo con fuerza hasta rozar los 400 puntos básicos. Y debería estar más alto, puesto que, como recuerda el analista financiero Juan Ignacio Crespo, en los últimos años se le han realizado correcciones que han rebajado su nivel. «Si se comparara homogéneamente, estaría más arriba», afirma Crespo. En todo caso, este índice está en su nivel más alto desde mediados de octubre de 2014 y en cotas equivalentes a las previas a la quiebra de Lehman, según recuerda Óscar Moreno, de Renta 4 pensiones. 

¿Oportunidad o peligro?

¿Lo que ocurre esconde oportunidades o es anticipo de que la situación económica se agrava? Crespo apunta que lo que sucede ahora es similar a lo que pasó en la primera etapa de la crisis financiera anterior, la que estalló entre 2007 y 2008, y que se resume en la salida de los segmentos de más riesgo de la renta fija y la huida hacia los más seguros, como la deuda alemana y la americana. 

Apunta como diferencia, sin embargo, respecto a 2007, que ahora la tensión puede estar más concentrada en los sectores petrolero y minero, el «high yield» que más sufre por la caída de las materias primas. Aunque matiza que al principio de la pasada crisis financiera tampoco se sabía cuál iba a ser su capacidad de expansión, muy poca gente imaginaba que al final iba a acabar todo infectado por las hipotecas basura. Según Crespo, el hecho de que la Fed de Dallas haya comunicado a la banca que no se apresure a recoger en sus cuentas las minusvalías que acumula con sus inversiones en «high yield» (que no aplique el «mark to market») puede ser interpretado tanto positiva como negativamente: puede estar lanzando el mensaje de que prevé que pronto los precios se den la vuelta, o lo contrario, porque también se tomó esa medida para mitigar el impacto de la crisis financiera previa.

Óscar Moreno comenta que esta tensión puede hacer aflorar oportunidades de compra de ciertos papeles, aunque asumiendo que hay riesgos. Para este experto, una de las grandes diferencias respecto a la crisis de 2008 está en que ahora contamos con más información: ahora sabemos, porque están recientes, los riesgos asociados a la inversión en estos activos. Y una lección que se ha aprendido es que en estas circunstancias, un inversor conservador no ha de entrar en deuda de alto rendimiento. Porque las tasas de impago van a aumentar en EE.UU., en su opinión. Y porque, en Europa, según advertía esta semana la agencia de calificación crediticia Standard & Poor's, el potencial de rebajas en los «ratings» duplica a la de posibles subidas de nota y ello se dejará sentir en los tipos de la deuda. 

El problema de la liquidez

La mayor información es una ventaja respecto a 2008, también que el riesgo parezca, en principio, más acotado, aunque las compañías de materias primas y crudo suponen el grueso de las emisiones de «high yield» en Estados Unidos. Pero el gran inconveniente que señala David Ardura, de Gesconsult, es la menor liquidez, debido a que el sector financiero ha reducido sus libros de renta fija, mientras que las emisiones no se han aminorado. Ello podría implicar que la banca estaría menos contaminada al tiempo que más capitalizada que hace una década.

De todas formas, ante la desaparición de actores en el mercado, se hace más difícil cuadrar operaciones o sólo se logran cerrar a precios más bajos de los que marcan las cotizaciones. Por eso Ardura dice que las emisiones de alto rendimiento americanas presentan riesgos muy importantes, mientras que, por el contrario, en su opinión, emisiones equivalentes en Europa sí pueden ofrecer oportunidades, aunque el contagio será, seguramente, inevitable. «La iliquidez afecta a todo el mercado, salvo a las deudas soberanas», comenta Ardura. «Incluso en emisiones de Repsol y de Telefónica es difícil a veces cuadrar operaciones», añade. Y ello porque, en su opinión, los inversores no quieren exponerse más allá de la liquidez y las deudas públicas americana y alemana. Así pues, Félix López, de Atl Capital, comenta que las bajadas en las rentabilidades que se han visto en los títulos de deuda pública no se deben a entradas de dinero nuevo por parte de fondos, sino al que procede de la renta fija de riesgo que busca destino más seguro. Así, desde Gesconsult se aconseja prudencia y la siguiente estrategia: un porcentaje de liquidez elevada, duraciones bajas en la deuda soberana, además de cuidado con la calidad del crédito privado que se meta en la cartera. 

Comprar... pero sólo si no hay una nueva recesión

Pablo González, de Ábaco Capital, tiene una visión algo más optimista: comenta que éste es el momento de comprar, a no ser que se considere que va a comenzar una nueva recesión global. Ahora mismo, dice González, se encuentran los mejores precios en «high yield» de los últimos tres o cuatro años. Y, en su opinión, las mejores opciones podrían estar en las emisiones a cinco años y en calificaciones crediticias BB, BBB y A, porque ha sido en este tipo de títulos en los que los diferenciales han aumentado más por el elevado nivel de sobreventa. Atribuye una probabilidad del 80% a ganar dinero en doce meses con estas inversiones, pero reconoce que el riesgo es que se inicie una nueva recesión global, algo que no cree probable, a la vista de las sólidas cifras económicas que, de momento, se están publicando. En caso de apostar por «high yield», Moreno se quedaría con emisiones a dos o tres años, no más allá.

Aunque González aprovecharía oportunidades en el alto rendimiento europeo, no descartaría el corporativo con grado de inversión, sobre todo calificaciones A y AA. En coincidencia con esta opinión, Moreno apunta el atractivo de ciertas petroleras europeas, así como el de Glencore, además de bonos senior de algunos bancos españoles e italianos y de alguna emisión de Repsol. Pero González no apostaría por AAA ni por bonos soberanos, que sí están poniendo ya en precio una nueva recesión global. 

Juan Ignacio Crespo sí asume el riesgo de recesión, sí contempla la posibilidad de un agravamiento tal de la situación que para el mes de septiembre de este año el mundo ya esté en una recesión contra la que los países pondrán en marcha planes de estímulo fiscal que desembocarán, ya a finales de 2017, en nuevos ataques a la deuda soberana. Hasta entonces no ve peligro en los bonos públicos, a excepción de en los españoles, dado que los inversores podrían volver a preocuparse por la inestabilidad política local. Aunque no hay que olvidar que el BCE, de momento, actuará de soporte para las emisiones soberanas. Su presidente, Mario Draghi, prometió este mismo jueves reconsiderar la política monetaria en marzo y el mercado apostó porque la incrementará.