¿Política monetaria al servicio de los mercados?

¿Ya ha pasado todo? En apenas 10 días las bolsas mundiales han recuperado más del 10 por ciento, especialmente los mercados emergentes tan castigados. ¿O no lo estaban? Los fundamentos son difíciles de precisar ahora. Esto obliga a desconfiar de recuperaciones tan rápidas como las que estamos observando. No, no se confundan: no estoy negativo. De hecho, todo lo contrario... para los próximos meses. Pero sigo pensando que octubre es un mes estacionalmente complicado. 

Dice uno de mis estrategas que los mercados «están en el limbo». Es otra forma de verlo, aunque yo prefiero utilizar la expresión de «esperar a Godot». Deja un sesgo algo más positivo que la anterior. Nuestro Godot en este caso son: 

1. Medidas de los bancos centrales

2. Mejora de los datos macro

3. Más transparencia sobre la situación de las economías emergentes. 

Como consecuencia de todo lo anterior, una caída de la volatilidad que sea sostenible. No es que haga ascos precisamente a los niveles actuales del VIX del 17 por ciento, pero sobre la base del primer párrafo considero que es peligroso que se haya reducido a la mitad sin que haya pasado nada nuevo. Por otro lado, también debo admitir que niveles de volatilidad del 30/40 por ciento como vimos en septiembre tampoco eran muy sostenibles. Pero, entre el 17 por ciento actual y el 30 por ciento en septiembre hay un diferencial que me inquieta. ¿Lo ven? Otro factor a considerar en este mes de octubre aparentemente tan positivo. 

¿Deben ir las cosas a peor antes de que mejoren? Esa era mi estrategia a finales de septiembre. En aquel momento estuve haciendo un roadshow entre inversores donde sentí un elevado pesimismo. Dos meses de caída de las bolsas impone bastante. Un 50 por ciento en bolsa (era mi recomendación) sonaba extraña en aquel momento. Ahora ya no lo es tanto. La diferencia, al margen de todo lo anterior, son los propios mercados. Unos mercados correlacionados y dominados por la escasa liquidez, lo que tiende a provocar una sobrereacción en los precios. No es una cuestión de pesimismo o optimismo entre los inversores; más bien de posicionamiento, con muchos inversores sobrepesando que, al final, los bancos centrales acabarán tomando decisiones si la inestabilidad se acentúa. ¿Son tan sensibles nuestras autoridades monetarias a un escenario de restricción financiera?

Las recientes Actas del FOMC muestran precisamente la elevada cohesión del Consejo en la respuesta a la inestabilidad del mercado. En definitiva, confianza sobre la recuperación pero en paralelo la valoración del canal del tipo de cambio/precios de commodities en su influencia sobre la inflación. Naturalmente, es una forma de verlo: detrás de la caída del precio del crudo y otras commodities está precisamente la incertidumbre sobre la propia evolución de las economías emergentes. Y la presión a la baja de sus activos, especialmente las divisas. Esto último favorece al dólar, como moneda de pago y reserva que es. Al final, el Consejo sigue pensando que podrá subir los tipos de interés antes de final de año. Pero lo parecen valorar como un reto y no tanto como una previsión. La intención es subir los tipos; otra cosa es que finalmente lo puedan hacer. Y este mensaje es el que espero se repita a partir de ahora. Por cierto, a efecto de los mercados la subida de tipos sería incluso positiva....¿no lo ven así?

Del Conundrum de Greenspan a la prudencia de Yellen, pasando por el activismo de Bernanke y el su objetivo explícito de estabilidad financiera: los mercados financieros se han convertido en un objetivo implícito al que sirve la política monetaria. ¿Un nuevo modelo de política monetaria? Decía el viernes un consejero de la Fed que el escenario a futuro de la política monetaria tendrá como reto enfrentarse a un escenario de menor crecimiento y menores tipos de interés. ¿Y el objetivo dual de pleno empleo e inflación? Es coherente con este otro objetivo implícito de los mercados. Y con claras preferencias, donde la sensibilidad parece mayor con respecto a la deuda que en relación a las bolsas. ¿Y el tipo de cambio? Sinceramente, en este caso tengo ideas menos claras.