¿Deuda pública o privada?

¿Cuántas veces han escuchado que el problema de endeudamiento en España se refiere al sector privado y no a las finanzas públicas? Muchas, seguro. Y es cierto, aunque en cierta medida es un problema compartido por el resto de los países desarrollados. Pero en España el nivel es mayor. Y su ajuste, también compartido por el resto de los países de la Eurozona, está siento muy lento. Perdón: no por todos los países del área. En este sentido hay que diferenciar a los países del centro de la periferia. Los primeros, con ajustes ya evidentes incluso antes de la Crisis, mantienen un nivel de deuda privada de 175 % (-15 puntos de su nivel tendencial de largo plazo). El resto, con una tasa promedio de deuda privada superior al 215 % ( 24 puntos). Estamos hablando en el caso de los países periféricos de un ajuste a la baja en la Crisis entre cinco y siete puntos, frente al descenso de casi 35 puntos experimentado por la deuda de las familias norteamericanas en el mismo periodo. Hay mucho trabajo por hacer.

La forma más aparentemente fácil de ajustar un cociente entre deuda y producto es aumentar el denominador. Pero, ¿cómo se crece sin inversión y con el consumo lastrado? Naturalmente, también tenemos el recurso de la inflación. Y es que medimos el PIB a precios corrientes. Un aumento de la inflación ayuda. Pero,¿cómo provocar inflación en recesión?. Sólo resta reducir deuda, reducir el numerador del cociente con el riesgo añadido de que el denominador también se reduzca. Pero en este punto entra el BCE, como en Estados Unidos fue la Fed facilitando la financiación, forzando tipos de interés bajos (y sostenibles) y dando todo el tiempo que fuera necesario para que el ajuste se llevará a cabo. Y naturalmente, presionando al alza el precio de los activos financieros (en Europa lo llamamos el contagio positivo) de forma que la riqueza neta de las familias aumentará. Sí, sin duda los bancos centrales se han convertido en mayor o menor medida en los verdaderos protagonistas de la recuperación económica. Cuando se produzca.

Otro tema de debate es si debemos considerar un límite de deuda idéntico por países, obviando factores como el crecimiento potencial, las características estructurales del país (propensión a ahorro y consumo, profundidad de los mercados de financiación, la autofinanciación de las compañías) y el mayor o menor peso relativo de los costes de financiación. Al final, considerar en el sector público que el nivel de 100 % del PIB como un nivel máximo a controlar y 60 % como un nivel objetivo puede ser demasiado simple. Excesivamente simple en mi opinión. Pero, es evidente, un indicador para los inversores. Y es que la disciplina de mercado se impone ahora como Regla a seguir por los gobiernos (y por las empresas y entidades financieras, indirectamente también por las familias), sólo flexibilizada por la actuación de los bancos centrales. Lamentablemente, como decía antes estos sólo otorgan tiempo al ajuste. Un tiempo precioso, pero sólo tiempo sin poder sustituir a la reducción discrecional del déficit público y planes concretos para reconducir los elevados niveles de deuda pública. Sin olvidarnos, de la interrelación en términos de riesgo entre deuda privada y pública. Y no sólo del sector financiero y sector público, aunque sea el caso más obvio.

Extrapolando los ritmos de ajuste de los dos últimos dos años podríamos alcanzar niveles de deuda tendencial en el sector privado del área Euro en los 2/3 próximos ejercicios, aunque la velocidad al final puede venir determinada por las tres variables a las que me refería al principio: tipos de interés, inflación y crecimiento. Condiciones que se interrelacionan, como ya también sabemos. 

El debate reciente entre Alemania y España sobre la necesidad de los países con margen de endeudamiento para actuar realmente de motor del área ha dejado claro la dificultad para seguir ajustando los desequilibrios a nivel interno por las relaciones comerciales. En realidad, todos los países del área buscan la demanda en el resto de los países desarrollos (Estados Unidos) y los emergentes. Dada la mayor interrelación en la producción entre los países de la zona, todos saldrán al final beneficiados de la mejora del comercio de un país como Alemania. Pero será más lento y titubeante que si fuera la propia demanda interna, especialmente el consumo alemán, el que creciera con fuerza. Y a través de endeudarse, aunque ya la renta disponible aumento por encima del 2 % considerado por el Buba como referencia a medio y largo plazo. Es lo máximo que las autoridades alemanas están dispuestas a dar, pese a un endeudamiento privado del 120 % muy por debajo de su nivel tendencial. La contrapartida, naturalmente, es el apoyo financiero directo o implícito a través de los planes de rescate o del BCE. Pero no es lo mismo.