Matt Siddle (Fidelity International): «Tengo Inditex en cartera. Tiene el mejor modelo de integración online y retail»

Este gestor de Fidelity International puede presumir de batir a su índice de manera consistente en los últimos años con sus dos fondos de bolsa europea. Nos cuenta en esta entrevista cómo lo ha logrado y qué amenazas ve en el horizonte para lo que queda de 2018 y comienzos de 2019.

Los fondos que gestiona presentan muy buena trayectoria, ¿cuál es su estrategia para obtener estos resultados ?

Consiste en encontrar compañías de buena calidad con valoraciones atractivas. No se trata de encontrar compañías de gran crecimiento para las que seguramente tendrás que pagar múltiplos muy elevados y, tampoco, de encontrar compañías demasiado baratas porque, probablemente, acarrearán riesgos importantes. El objetivo de esto es ofrecer retornos consistentes a largo plazo al tiempo que se reduce el riesgo. Porque si tienes un mercado bajista o una recesión, las compañías de alta calidad tienden a comportarse mejor. 

Diga un par de posiciones que constituyan un buen ejemplo de esta estrategia.

SAP y Roche. SAP es una compañía que vende software para empresas; programas para operar cadenas de suministro, sistemas financieros, planes de recursos humanos, etc. Tiene una posición muy fuerte en un mercado que está creciendo mucho. Una parte de su negocio es en la nube y está creciendo a tasas del 30 por ciento. En conjunto, crece a ritmos del 8-10 por ciento, lo que es muy atractivo comparado con otros competidores. Para construir ese negocio, tiene que invertir bastante, así que los márgenes son bajos pero están ampliándose progresivamente. Asimismo, la acción cotiza sobre 20 veces beneficios, una cifra por debajo de otros negocios de tecnología europeos con crecimientos similares. Otro ejemplo es Roche, una compañía de I D fantástica. Comercializa fármacos muy importantes pero cuya patente está a punto de terminar. Los mercados están obsesionados con esto y no están dándose cuenta de que hay productos nuevos que van a compensar la bajada de ventas de los antiguos. Probablemente, no va a crecer demasiado en el próximo par de años hasta que se reequilibre la situación pero va a crecer y, pasado ese tiempo, el crecimiento se acelerará. Además, solo cotiza a 13 veces beneficios, mucho más barato que el mercado, pese a tratarse de una compañía con una posición muy fuerte de mercado y un balance positivo. De nuevo, es una compañía de mucha calidad a un precio muy barato.

Un reciente artículo de Morningstar decía que su fondo Fidelity European Growth es muy adecuado para el momento bursátil actual.

Los dos principales riesgos que hay en Europa ahora mismo son Italia y el Brexit. Y el fondo está posicionado de manera que ninguna de estas dos situaciones pueda perjudicarle en términos relativos. Obviamente, si hay un gran problema en Italia podría afectar al conjunto del mercado y al fondo en términos absolutos pero, en términos relativos, está infraponderado en el sector financiero europeo. En cuanto al Brexit, sí tengo bastante exposición a Reino Unido. Pero es importante diferenciar entre compañías internacionales con sede en Reino Unido y negocios locales a la hora de hablar de este país. Por ejemplo, Royal Dutch Shell cotiza en Ámsterdam en euros pero cuenta como una compañía británica porque su sede está en Reino Unido. Pero eso no significa que esté más expuesta al Brexit que Total, Eni o Repsol. Como petroleras, giran en torno a los mercados globales de crudo. Yo tengo Shell en lugar de Total pero eso no me hace más expuesto al Brexit. 

¿No tiene compañías domésticas británicas?

El índice de referencia tiene un 9 por ciento de exposición a Reino Unido y yo tengo en torno al 10 por ciento. Así que estoy un 1 por ciento sobreponderado. Cabría preguntarse por qué tener ni tan siquiera un 1 por ciento de exposición, dados los riesgos. La respuesta es que muchas de estas compañías están inusualmente baratas. No sé si la Comisión Europea va a querer llegar a un acuerdo comercial con Reino Unido o si va a querer aplicarle un castigo para evitar que otros países sigan el mismo camino. Lo que sí sé es que, si al final hay acuerdo comercial, estas compañías se dispararán. Por eso, estaría nervioso si no tuviera ninguna compañía británica en cartera teniendo en cuenta que mi estrategia consiste en encontrar compañías buenas con valoraciones baratas. Aunque tampoco quiero tener en cartera demasiadas compañías que hagan que esté demasiado expuesto al riesgo del Brexit.

Antes ha dicho que, si hay una recesión, este tipo de compañías de calidad se comportará mejor que el resto, ¿cree que nos encaminamos hacia una recesión?

La macro todavía es positiva aunque estamos bastante adelantados en el ciclo. Pero eso no quiere decir que estemos a punto de entrar en recesión. Los indicadores clave se han ralentizado en los últimos meses pero no están apuntando a crecimiento negativo sino a crecimiento más lento. Además, los beneficios están creciendo. No creo que se vayan a acelerar pero tampoco tienen por qué irse a terreno negativo. Si bien, es cierto que, en algún momento, tendremos una recesión. Es parte del comportamiento humano. La gente pasa de ser demasiado optimista e invertir demasiado a volverse miedosa e invertir demasiado poco. En algún momento entraremos en esa rueda porque no hemos conseguido abolir las emociones y así es como se comporta la gente. Pero no veo por qué tiene que ocurrir en los próximos 12 meses. A menos que las negociaciones con Italia se desarrollen de manera desastrosa y causen un pánico, no es probable que haya una recesión o crecimiento negativo de los beneficios en los próximos 12 meses. 

¿Tiene exposición a Italia?

No tengo compañías expuestas directamente porque puedo encontrar acciones tan baratas como las italianas en otros mercados sin necesidad de exponerme a este riesgo. Y no es como Reino Unido donde, si hay un acuerdo, subirán un montón porque habrá un gran alivio.

Pero su fondo tiene exposición al sector financiero, ¿no hay riesgo de contagio?

Veo riesgos de contagio a otros países periféricos pero no tengo bancos periféricos. 

¿Se refiere a España?, ¿podría España vivir un contagio?

España ha hecho grandes reformas pero hay inversores que dispararían primero y se harían las preguntas después si las cosas van mal en Italia. Puede que no sea un análisis justo de la situación pero, a nivel emocional, alguna gente podría reaccionar así. Francia sería la siguiente, porque sus bancos tienen bastante exposición a Italia. Más allá de eso, el contagio sería bastante más moderado. En todo caso, yo estoy ligeramente infraponderado. La única posición que tengo que podría tener algo de exposición es AXA. Así que, en términos relativos, el fondo está bien posicionado en relación al problema italiano.

¿No tiene activos españoles?

No tengo bancos. Tengo Inditex. Es un negocio fantástico, tiene un balance muy sólido, crecimiento y buenas perspectivas a largo plazo. Además, no necesita financiación, por lo que no depende de los bancos; y es un negocio internacional, por lo que no depende de lo que pase en España o Italia. Pero lo que más me gusta es que tiene la mejor integración de online y tiendas físicas que haya visto. Puedes pedir online, recoger en tienda, devolver en tienda, etc. Es muy cómodo y fácil de usar. También tengo Amadeus, que tampoco está expuesta al sistema financiero italiano. Es un producto de suscripción tecnológica vendido globalmente. Cotizaba a múltiplos muy bajos hace algunos años y entonces la gente se dio cuenta de que no es un negocio español sino global y la acción se ha comportado muy bien desde entonces. No tengo posiciones italianas. Solía tener Luxottica pero ha subido mucho.

Precisamente, Inditex ha sufrido un castigo muy importante en bolsa.

Como le he dicho, Inditex tiene la mejor integración online e 'instore'. Es cierto que los negocios puramente online pueden crecer más deprisa porque parten de más abajo pero el servicio no es tan bueno. No puedes ir a la tienda, probarlo, recogerlo en el sitio, etc. Hasta los negocios online se han dado cuenta de que tener una tienda física es una ventaja y, por eso, compañías como Amazon han comprado otras como Whole Foods. Porque se han dado cuenta de que la integración del negocio online y de la tienda física es importante. Inditex tiene el mejor modelo en este sentido y, por eso, creo que va a ser capaz de seguir creciendo. Quizá no en el corto plazo y al ritmo de una pequeña startup online pero a múltiplos atractivos con un balance muy robusto y muy buena generación de caja.

Hablando de España, dijo usted en junio que el cambio de gobierno en España no era un riesgo para los mercados financieros. ¿Sigue opinando así?

Siempre hay riesgos. La vida no es una cosa carente de riesgo. Pero si lo comparas con situaciones como la de Italia o el Brexit, el Gobierno de España no estaría entre las primeras preocupaciones. 

¿Y si hay nuevas elecciones?

Si tuviera que hacer una lista de los riesgos, no será el principal problema para los mercados europeos. Puede ser lo que más atención acapare en España pero, en el contexto europeo, no es el mayor riesgo. El Brexit es un riesgo mayor y China e Italia también. Solo si hubiera un cambio de Gobierno y se pusiera al frente un partido verdaderamente populista que no se preocupase por el déficit podríamos ver un incremento de la preocupación. Pero, por el momento, no parece que vaya a ser el caso. 

¿Y qué pasa con la economía española?, ¿ve señales de recesión?

Ha habido una modesta ralentización en algunas de las cifras macroeconómicas pero el crecimiento sigue siendo robusto, particularmente comparado con Italia. Es una pena que el crecimiento se ralentice pero hay que poner las cosas en contexto.