«Si no reformamos el euro puede haber más situaciones como la de Italia»

Philippe Waechter, economista jefe de Ostrum AM, comenta que el mayor riesgo que observa es Italia, la compatibilidad de su nuevo Gobierno con Bruselas y las fechas en que las agencias de rating se manifestarán sobre su deuda. También se mantiene vigilante sobre la Fed, a la que ve obligada a actuar rápidamente forzada por Trump, y sobre la guerra comercial.

¿Los bancos centrales puedan hacer descarrilar la economía?

El BCE está en el mismo punto que la Fed en 2014, cuando ésta se empezó a mover porque llegaba el pico del ciclo. En Europa, el pico del ciclo se tocó en el último trimestre de 2017. Como los países europeos no van a poder hacer uso del déficit para lidiar con una próxima crisis, a tenor de las declaraciones de Angela Merkel, en ausencia de la política fiscal, es necesaria una monetaria proactiva y con los tipos en el cero por ciento no hay capacidad de reacción. El BCE quizás tiene en mente una desaceleración para 2023 o 2024, pero podría llegar antes, por la política monetaria americana. La Fed está reaccionando a los desequilibrios creados por la política fiscal de Trump, por lo que es lógico esperar muchas subidas de tipos: al menos cuatro este año. El riesgo es que la curva de tipos se aplanará y que ello ocasione una desaceleración en EE.UU. en 2020. La cuestión es cómo se transmitirá a Europa: si lo que ocurre en EE.UU. es una desaceleración, puede ser manejable; si hay un shock fuerte, puede ser más difícil de gestionar: el BCE no tendría capacidad de reaccionar rápido y con fuerza.

¿Podría la situación italiana ayudar a la reforma del euro?

No estoy seguro. Hay dos idiomas en Italia: uno, el de la campaña, euroescéptico; otro, el del ministro de Economía, Giovanni Tria, que dice que Italia necesita al euro. Hay que comprobar cuál es la verdadera posición del país, y podría verse en este Consejo Europeo. Si Tria sigue en la postura que ha expresado, sería perfecto. Pero no estoy seguro de que se mantenga. Podemos ver varios episodios en la relación de Italia con la UE. Ya ha habido un choque entre Macron y Salvini por el Aquarius. No sabemos si es una anécdota o el inicio de una relación complicada de Italia con otros países.

El Consejo Europeo de esta semana tratará la reforma del euro. ¿Cómo cree que debería reformarse?

La zona euro debería converger hacia una especie de estado federal con unas reglas muy fuertes para los Estados y con un gran presupuesto común que pueda ayudar a los países que lo necesiten. Con ese presupuesto, los Estados compartirían riesgos, algo que no ocurre ahora. Alemania apuesta por la disciplina fiscal en cada país junto a ciertos procesos de ajuste, como la unión bancaria y con un fondo monetario europeo que podría intervenir en los países, pero a cambio de unas reglas muy duras. Con eso no es suficiente. Ésa no es una unión real. Necesitamos sentir que pertenecemos a un colectivo. La zona euro es una construcción política, es gente que quiere vivir junta, que tiene que ser capaz de hacerlo, ése es el punto principal; el euro es sólo una medida técnica.

¿Entonces esa reforma del euro ayudaría a reducir el descontento social?

La Unión debe tener capacidad de intervención para evitar desequilibrios como lo fue la burbuja inmobiliaria en España y su estallido. Ello crearía una dinámica económica más endógena en Europa porque el presupuesto desempeñaría un papel importante, y ello sería positivo para el empleo y proporcionaría una mayor capacidad para absorber shocks del exterior. Si se priman unas reglas fiscales severas, el ajuste se produce a través del sector privado y siempre es complicado. El rol de la deuda pública es atender y manejar los problemas y tiene años para hacerlo. El presupuesto europeo podría asumir ese papel, para que el ajuste se haga a lo largo del tiempo, y no inmediatamente a través de las compañías. También hay que tener en cuenta que en Europa hay diferentes modelos económicos: España, Francia e Italia dependen más del consumo y de la inversión doméstica que Alemania. Para Alemania es bueno exportar, pero en Francia nos comportamos de una forma muy diferente y no podemos tener ajustes del mismo tipo.

Sin reformas, ¿puede reducirse el número de países miembros del euro?

Si no reformamos el euro, puede haber más situaciones como la de Italia. Es lo que vemos en el mundo: el 'Brexit' o lo que pasa en Italia no son muy diferentes de Trump o Le Pen. Si no hay avances, Le Pen o Melenchon pueden empezar a considerar que Europa no es capaz de reformarse y a buscar otra manera de pensar sobre Europa, lo que puede ser muy dañino para la UE y para el euro.

¿Es la desigualdad el problema de fondo?, ¿la ha aumentado el euro?

El aumento de la desigualdad se ha producido en EE.UU., en India, en Rusia..., pero en Europa ha permanecido casi estable. Lo que hemos visto a nivel global es que desde 2008 ha habido un bajo impulso de los salarios debido a que el poder de negociación de los trabajadores es más bajo. Pero eso no está ligado al euro: se puede observar en todos los países desarrollados. Si tenemos una percepción de que el euro genera desigualdad puede obedecer a las diferencias entre países. Si tenemos una crítica a la construcción del euro, es sobre esto. La demanda nacional en Alemania era muy débil y se ha seguido debilitando, frente a la fortaleza de la española, francesa o italiana. Con ello, Alemania ha tenido superávit comercial frente al resto de países. Esta situación ha sido una fuente de poder para Alemania, que durante las crisis de 2008, 2010 y 2011 ha estado en una posición de fuerza y ha ordenado al resto de países lo que tenían que hacer.

¿Sigue Alemania en posición de fuerza? Ahora Macron es muy popular...

Macron hace discursos muy potentes sobre Europa. Pero, ¿son sólo palabras o hay algo de más alcance? Las palabras son perfectas, su visión es acertada, pero una de las partes más interesantes del próximo Consejo será ver el modo en que negocia y es capaz de diseñar el camino del euro.

Otro riesgo es la guerra comercial. ¿Puede ser causa de una recesión?

Puede ser parte de ello. Los aranceles de Bush en 2002 costaron 200.000 empleos. Además, la gente sufrirá los daños de la subida de precios que ocasionará el proteccionismo. Es muy raro el tipo de aranceles que ha establecido la Casa Blanca, porque tienen el foco en sectores que son fuente del proceso industrial, con lo que afectan a toda la cadena productiva.

El choque es entre EE.UU. y China.

Parte de la guerra comercial obedece a que EE.UU. ve que China se está haciendo más fuerte que ellos y no les parece aceptable. Éste es el punto. Probablemente tendremos un entorno muy volátil con fuertes tensiones entre EE.UU. y China y será muy importante que Europa permanezca unida, mantenga su manera de pensar sobre lo que es y sobre su lugar en la economía.

¿Qué pasará en los mercados?

En EE.UU. en los últimos años hemos visto un aumento del peso de los beneficios en el valor añadido. Además, el mayor contribuidor a la subida del mercado han sido las recompras: las compañías han pedido dinero a los bancos para adquirir sus propias acciones. Ello significa que la bolsa no ha reflejado el ciclo económico. Ahora, con tipos de interés más altos, este último mecanismo podría ser más débil, ese juego de arbitraje va a tener que cambiar dramáticamente. Ello puede provocar un moméntum más bajo en el mercado americano y, si es así, puede afectar al resto de mercados, especialmente a los emergentes, cuya situación ha cambiado desde mediados de abril.