Codere: la ruleta rusa con más riesgo de impago

No
va más. En el
peligroso juego de rebajas de 'rating' y empeoramiento de perspectivas para la
deuda corporativa que estamos viendo en los últimas semanas, Codere es el
rey. Y es que el mercado no se fía de un pelo de las emisiones de renta
fija que la empresa de juegos de azar
colocó entre 2005 y 2006 por importe de 660 millones de euros.

Emitidos
a un plazo de diez años y con la promesa de abonar un 8,25% semestral, la
realidad es que son bonos basura con todas las de la ley. Unos productos
que merecen para Moody´s la calificación de B2 y para Standard & Poor´s la
de B , en ambos casos con perspectiva negativa y alto grado especulativo.
De hecho, la última auditoria fija un valor razonable para estos bonos de 336
millones de euros.

Con
este panorama, el gran marrón lo tienen los inversores que se hicieron con
estos títulos de renta fija y ahora se ven obligados a cubrir las carteras
frente al riesgo de impago. Tendrán que aflojarse el bolsillo, porque los
instrumentos de cobertura contra impagos de Codere (Credit Default Swaps o CDS)
son, con diferencia, los más caros del mercado español entre las cotizadas. Cotizan por encima
de los 2.000 puntos básicos. En otras palabras, para cubrir una cartera de 1
millón de euros con bonos de Codere, hay que pagar 200.000 euros.

¿Cómo
se ha llegado a semejante situación? Se pueden dar muchas razones pero las
principales son la incertidumbre sobre quien asumirá el mando en Codere,
y la falta de visibilidad de sus previsiones. A día de hoy, tal y como
reconocen los auditores de Ernst & Young, la posibilidad de que los
actuales propietarios, la familia Sampedro, puede buscar un comprador
para su 71% en Codere es remota. Y sin un capitán a bordo, es difícil que la
nave llegue a buen puerto.

La
incertidumbre es de tal calado que en la última presentación de resultados Codere
sólo dio previsiones de Ebitda para el primer trimestre de 2009, de entre
50 y 52 millones de euros. La explicación oficial para no mirar más allá de
marzo es la fuerte exposición de Codere a América Latina, donde la firma espera
una fuerte devaluación de la divisa argentina y mexicana.

Pero no
hace falta más que una regla de tres simple para advertir que el resultado de
2009 tendría que estar entre 200 y 208 millones de euros, muy por debajo de los
262 millones que maneja el consenso de analistas. De ser así, el Ebitda estaría
en niveles de 2007 y la empresa habría perdido dos años muy valiosos. El
mercado, que ocasionalmente perdona pero raras veces olvida, parece estar viendo
que la falta de visibilidad y la incertidumbre limitan mucho el juego de
Codere. Y los CDS sobre sus bonos basura ratifican el temor de los
inversores.