Minorista de Telefónica: no espere una resurrección milagrosa a corto plazo

En agosto de 2015, las acciones de Telefónica cotizaban por encima de los 14 euros y vivían una época de recuperación en el parqué coincidiendo con el último año de César Alierta en la presidencia. La compañía acababa de reforzarse en Brasil con la compra de GVT y en España había afianzado un año antes su liderazgo en contenidos con la adquisición de Digital . Y los expertos destacan por encima de todas las cosas la gestión del propio Alierta. «Después de las diversas operaciones corporativas, la reestructuración de la gestión, y el reposicionamiento en los mercados clave, Telefónica se encuentra en un momento de crecer y ofrecer un valor significativo en un momento en que la macroeconomía española está empezando a recuperarse», comentaban en marzo de 2015 los economistas de Citi respecto a su gestión. 

Apenas cuatro años después, las acciones de Telefónica tendrían que duplicar su valor para llegar a esos niveles, y multiplicarse por más de tres para soñar con alcanzar los 22 euros que llegaron a marcar en 2007, antes de que estallara la crisis de las hipotecas basura. Ni siquiera parece una empresa sencilla volver al entorno de los 10 euros en los que cotizaba la multinacional cuando José María Álvarez Pallete accedió a la presidencia en abril de 2016. Y desde luego, es una reacción alcista que no se puede esperar a corto plazo tras la última reorganización estratégica anunciada el miércoles pasado. 

Una de las grandes ventajas que ha tenido la empresa en los últimos años ha sido la expansión internacional y su alta exposición a Latinoamérica, pero ahora este factor se ha podido volver en su contra, porque no podía mantener el foco en tantas divisiones diferentes y en mercados en los que opera de manera tan distinta. Además, la incertidumbre política de la región ha acentuado la volatilidad de las divisas, lo que unido a la debilidad de los ingresos, justifica que la multinacional española si vea razones de peso para salir de este mercado. 

El problema es que el negocio no está enfocado. Por ejemplo, en España son líderes en convergencia, pero en Alemania solo pelea por el segmento móvil, lo mismo que en Reino Unido, mientras que en Brasil está intentando hacer convergencia. Es decir, no es solo que estuviera en muchas divisiones, sino que además, en cada una de ellas operaba como una empresa diferente. "Esta pérdida de foco le estaba haciendo mucho daño y estaba perjudicando mucho a la evolución de la acción", apunta Juan Peña, analista de GVC Gaesco Beka. Por eso, este experto considera que la reorganización anunciada la semana pasada, "es muy positiva" ya que vuelve a enfocar los negocios. 

Los analistas tienen claro que las medidas anunciadas -creación de Telefónica Tech, Telefónica Infra, segregación de los activos de Latinoamérica en Hispam- van en la buena dirección pero no van a crear valor de manera inmediata. "Veo difícil que esto sea un catalizador importante en el corto plazo, pues aunque se ve más o menos bien todo lo que anunciado, sus efectos sobre las cuentas de la empresa, si se producen, se verán más a largo plazo", dice Nicolás López, analista de MG Valores. Y es que, como recuerda Peña, "todo esto ahora mismo no es nada más que una estrategia, una idea, pero hay que ejecutar los planes". 

El primer riesgo de ejecución es una hipotética venta de la división de América Latina, que no será sencilla. Para que haya efectos en el desapalancamiento, debería hacerse a un ratio EV/Ebitda de 6 veces, lo que no se da ahora mismo. El problema, aun vendiendo a "malos precios", es que "los inversores tampoco están ansiosos" por estos activos, dice Chris Hughes, analista de Bloomberg. 

Respecto a lo que puedan conseguir por división latinoamerica, los analistas de Goldman Sachs calculan que esta tiene una valoración de 13.520 millones de euros, el 14% de los 109.000 millones de euros en que valoran a la operadora, deuda incluida (EV). Pero de nuevo, la disparidad de valoraciones dentro de semejante paquete hace muy complicada su colocación en el mercado, pues la horquilla varía entre los 2.434 millones que los economistas del banco estadounidense calculan para Argentina, hasta los 15 millones de Venezuela. Incluso aunque aparezca un comprador, está claro que intentará cerrar la operación con un fuerte descuento, porque en el mercado se intuye que Telefónica sí tiene necesidad de vender. O al menos para eso ha sido la reorganización. Así que está en una posición negociadora de desventaja. "Hay que ver si se puede vender Latinoamérica y por cuánto, porque lo mismo no es buen momento y nadie lo quiere", dice Nicolás López.

Que lleguen los 13.520 millones a las arcas de Telefónica a corto plazo ya sería raro, por lo que no se puede esperar que este factor sea un catalizador inmediato. Ni siquiera aunque llegasen habría que contar con tal reacción, pues una parte importante iría para rebajar la deuda, pero otra parte muy relevante se destinaría a inversión (y luciría menos de cara a la acción), para que Telefónica se posicionase "como un jugador muy relevante en el mundo de las torres de telecomunicaciones", dice Joaquín Robles, analista de XTB. 

Al final, como observa Juan Peña, la operadora tiene que reducir la deuda significativamente y tiene que ejecutar los planes. Pero el problema es que el mercado confía poco en esos planes, pues el objetivo de crecimiento del Ebitda para este año es del 2% y en los nueve primeros meses solo han conseguido el 1,1%. Es decir, tendría que crecer un 4% en los tres últimos meses del año, algo con lo que los analistas se muestran muy escépticos, como así lo plantearon en la última "conference call". En realidad, para que la acción suba, lo que hacen falta son catalizadores, lo que en opinión de Peña se resume en: 1.- Que se haga algún tipo de salida a bolsa con la filial de infraestructuras, es decir, que se empiece a extraer valor de las torres. 2.- Que haya procesos de consolidación en cualquiera de las geografías en las que opera Telefónica. 3.- Que se vendan cualquiera de las filiales de Hispanoamérica. Es decir, "hacen falta noticias tangibles que hagan que la cotización pueda subir", dice Peña. Y por ahora, no hay nada de esto sobre la mesa. 

La deuda es muy abultada peor también es verdad que últimamente la estaban repagando bien y se estaba generando caja con bastante agilidad desde la llegada de Pallete. "Lo que echábamos en falta un poquito de concreción estratégica, y con esto se ha solucionado", dice Juan Peña. Ahora, ya quedan pocas balas en la recámara. Y una de ellas es la rebaja del dividendo. "Un recorte mayor habría mostrado un compromiso más fuerte con la reducción de la deuda y es el único mecanismo de desapalancamiento que la compañía controla", dice Chris Hughes. Pero si Telefónica quisiera ir por esta vía, ya lo habría anunciado. Y otra es la venta de O2, la división británica y la joya de la corona, algo difícil de imaginar justo ahora mismo que ha designado al Reino Unido como mercado estratégico. 

Así que algunos expertos, como Robles, citan a la monetización de los activos de infraestructuras como una de las principales variables para incrementar los ingresos y dar la vuelta al valor. Se trataría, en pocas palabras, de imitar a Cellnex, el mejor valor este año de la bolsa española El problema es que tampoco esto es sencillo. Los múltiplos a los que están cotizando los operadores de infraestructuras son mucho más altos que los de las telecos, y éstas han visto aquí una oportunidad. Telefónica lo intentó con Telxius y al final no pudo sacarla a bolsa. La tentación de monetizar estos activos es muy grande pero la cuestión es que Cellnex es un operador neutro y es más fácil que rivales como Vodafon y Orange utilicen sus torres antes que las de Telefónica. "Para ellos es más fácil subirse a las torre de Cellnex que a las de Telefónica", dice Juan Peña. A efectos de rentabilizar más la red con otros operadores es un poco complicado, pero desde luego, "valor hay, aunque no va a ser tanto como lo que está extrayendo Celllnex, que consigue que estén varios operadores en sus torres, apostilla este experto.