Firmino Morgado: "Hemos comprado mucho tras la corrección por Cataluña"

En sus 25 años como gestor de fondos ha capitaneado desde el mayor fondo de bolsa ibérica del mundo, el Fidelity Iberia, con más de 2 billones de activos bajo gestión, a lanzar su propio proyecto, W4i. Ahora Firmino Morgado se embarca en una nueva etapa profesional con la gestora británica Man GLG, donde gestionará el Man GLG European Equity Income y el Iberia Opportunities. En esta entrevista repasa su visión de mercado y cuenta algunas de sus apuestas. 

Su marcha de Fidelity para fundar W4i, un proyecto propio, coincidió con el nacimiento de varias gestoras independientes en España. ¿Por qué no terminó de despegar?
No diría que el proyecto no despegó, de hecho, continúa. Lanzamos W4i aquí, pero nuestra vocación siempre ha sido internacional; vender los fondos tanto aquí como en Francia, o Reino Unido, y la relación con Renta 4 se limitaba a España. El equipo actual es el mismo, solo que ahora tenemos una estructura que nos permite satisfacer esa ambición internacional.

¿Cuál va a ser su papel en Man GLG?

Man GLG es una boutique de boutiques. Es una estructura que me gusta mucho. Al contrario que en las grandes firmas, agrupa diferentes fondos de gestoras más pequeñas. Nombres especializados cada uno en un segmento, como AHL, inversores sistemáticos, o Numeric, expertos en estrategias cuantitativas, o FMR, especializados en activos alternativos. Es una estructura que permite llevar a cabo tu negocio bajo el paraguas de una casa muy grande, algo cada vez más importante con el endurecimiento de las necesidades de 'compliance'. Da una seguridad mayor al inversor y además a un coste más bajo. Cuando buscábamos una alternativa para los fondos internacionales, encontramos en Man GLG una gestora culturalmente similar a nosotros. Llevamos seis meses en el proyecto y hemos lanzado exactamente los mismos fondos de W4i. Ahora estoy enfocado al 100 por cien en la gestión y no me preocupo con las demás tareas de una gestora.

¿Qué escenario está descontando el mercado actual?

Estamos en un mercado alcista. Pero cuando analizamos lo que ha subido, han sido los valores 'growth'. Los valores que me gustaban cuando cotizaban a 20 veces PER ahora están a 25; algunas incluso a 30. Para mí ya no tienen valor en términos de rentabilidad-riesgo. Cuando la euforia se calme, serán las primeras en sufrir. En cambio, una empresa que tenga una estrategia de crecimiento de dividendo tiene un colchón. Nosotros nos estamos anticipando a ese cambio de tendencia por parte de los inversores desde los valores 'growth' hacia los de dividendo. No hacia los value, eso sí. Porque me preocupa la burbuja 'value' que estoy viendo. Hay muchos fondos de esta filosofía agrupados en los mismos nombres que, además, tienen poca liquidez. Hay fondos con una exposición de 20 millones de euros en compañías con una liquidez diaria de 200.000 euros. Eso para mí es preocupante. Si ese fondo pierde el 40 por ciento de su patrimonio -y puede pasar perfectamente en una corrección como la de 2008-, ¿cómo lo va a liquidar? Esto ya lo viví en la crisis, cómo los fondos 'value' sufrían porque no podían deshacer sus posiciones. Me gusta el 'value', pero compañías que puedo comprar y vender cuando lo necesite.

Entonces, ¿cuál es su filosofía?

Nosotros no somos ni 'value' ni 'growth'. Somos inversores profesionales. Es decir, somos flexibles. He tenido etapas en mi carrera en el que he tenido empresas a un ratio precio/valor contable más bajo y otras en las que he pagado por crecimiento. Yo he estado invertido en Inditex durante 15 años. Años en los que Inditex no era 'value' para el mercado, pero para mí sí. Porque yo pensaba que su potencial de crecimiento era mucho más alto de lo que se descontaba. Lo segundo más importante para mi es la liquidez. Me puede encantar todo en una empresa, su negocio, el precio al que cotiza, etc., pero tengo que poder liquidar el 25 por ciento de mi posición en la empresa en 3 días. Es un criterio innegociable para mí. Y por último, son fondos 'unconstrained', es decir, no estamos pendientes del índice ni tenemos limitaciones sectoriales. Ni nos ponemos barreras. Hay quien dice que no compra bancos, por ejemplo. Pero yo creo que todo tiene un precio. Yo compro bancos como compro mineras.

A la hora de elegir, ¿qué pesa más? ¿El precio o la calidad de la compañía?

La compañía. Siempre. Si un negocio es malo, nunca lo toques. Si una empresa opera en una industria muy agresiva, competitiva, o en declive, y además lo hace con un modelo de negocio que no le convence, normalmente el precio que querrá pagar por él es cero. El precio solo entra en la parte final del análisis. Y ahí nosotros somos muy disciplinados. Tenemos un precio al que compramos y un precio al que vendemos. Pero siempre un negocio que nos guste.

¿Qué indicadores suelen alertar de un mal negocio?

Lo primero que hay que analizar es la industria. Si el mercado está en declive o hay mucha competencia, donde tienes un producto que no se puede diferenciar, se crea el cóctel perfecto para accidentes. Por ejemplo, en España lo vemos con la televisión «tradicional». Las nuevas generaciones ya no la consumen como antes, pasan menos horas delante del televisor. Este sector presenta actualmente valoraciones atractivas, los Mediaset, los Atresmedia, pero hay que tener una confianza en que sus modelos de negocio puedan resistir a la transformación y a la entrada de jugadores como Netflix o HBO. A veces la gestión puede marcar la diferencia, claro. El mercado de las aerolíneas es un ejemplo. Lo vemos en Ryanair, que logró crear un mercado alternativo basado en las líneas 'low cost'. Pero no es algo fácil de hacer. En el sector de la distribución hay compañías como Lidl o Aldi, o Mercadona aquí en España que están haciendo algo distinto. Pero son excepciones. Por eso preferimos invertir en mercados en crecimiento.

¿En qué punto se encuentra el sector financiero? 

La crisis financiera fue sísmica para el sector. Ha impulsado una ronda de consolidación que, en mi opinión, aún no ha terminado. Aún quedan fusiones por ver en España. Y es de esperar, si comparamos el mercado español con sus países vecinos, como Francia o Reino Unido, donde hay apenas 3 o 4 grandes actores bancarios. Claro que luego está la parte estructural. No recuerdo la última vez que pisé una oficina bancaria. Y es un fenómeno que no se va a revertir y que va a modificar mucho la manera en la que los bancos penetren en el país. Es interesante analizar cómo ING, prácticamente sin oficinas, ha ganado cuota de mercado con una oferta básicamente online. Creo que veremos cada vez más modelos así.

Estos días estamos viendo un fuerte castigo en la bolsa española. ¿Está justificado?

Hemos comprado mucho los días de la corrección por Cataluña. Yo no soy político; soy un inversor. Nos pareció que la corrección en los valores líquidos fue excesivo, pero en los poco líquidos fue un preludio de lo que puede pasar: caídas fuertes de casi doble dígito. La economía española está en un periodo de expansión, y que aún se prolongará, pero nos gustan aquellas compañías en las que esto se nota en los resultados. Estamos viendo muchas salidas a bolsa con calidad baja. Eso suele ser señal de que estamos en la parte tardía del ciclo. 

¿Entonces es demasiado tarde para entrar ahora en los mercados?

No, pero hay que entrar en los valores correctos. Entrar ahora en estrategias 'value' con poca liquidez es arriesgado. Pero hacerlo en compañías con un dividendo alto y que además puede crecer en los próximos años sigue siendo muy atractivo. Llevamos casi 30 años de rally en la renta fija. No te sé decir cuándo van a subir los tipos, pero seguramente hayan tocado el suelo. Una subida de tipos es negativa para los bonos, pero puede ser muy bueno para ciertas acciones. 

¿Qué tipo de compañías os están gustando en España?

Nos gustan las historias de reestructuración. Estas las encontramos en los bancos ibéricos, que con la subida de tipos hay financieras que lo harán bien. Nos gusta también los valores 'aburridos', como los Redes Eléctricas. Son compañías con dividendos estables y en crecimiento. Es una compañía que tiene unas perspectivas de crecimiento muy bueno tanto dentro de España como internacionalmente. También seguimos con mucha atención los avances en el mercado de petróleo. Nos gusta la parte inmobiliaria, pero la parte comercial, más de oficinas. Eso sí, vía socimis, no promotoras. En estas creo que se están pagando muy temprano resultados que aún no se han generado, frente a las socimis, que llevan alquilando sus espacios varios años ya. Y estamos siguiendo con mucho interés la evolución de Abertis.