Igualdad astronómica; divergencias en los mercados

El próximo domingo, 23 de septiembre, llega el equinoccio de otoño, momento en el que la nueva estación entra en escena y en el que -junto al equinoccio de primavera, que tiene lugar en marzo- en todo planeta el día tiene una duración aproximada a la noche. Este momento de igualdad astronómica, sin embargo, no se producirá en los mercados globales, que han dejado atrás la sincronización vivida el año pasado y muestran ahora grandes divergencias, tanto en términos geográficos como por activos.

Como una «divergencia disruptiva» califican desde Nordea AM sus perspectivas para el último trimestre de 2018, en una foto en la que EE.UU. va por delante: «La economía global se encuentra sumida en una ralentización asimétrica en la que EE.UU. va por delante del resto del mundo. El resultado es un doble revés de endurecimiento monetario en forma de una subida de los tipos de interés y una apreciación del dólar. En última instancia, esta divergencia disruptiva genera un equilibrio inestable: es necesario que Estados Unidos se ralentice o que China y el resto del mundo se aceleren», dice Witold Bahrke, responsable senior de estrategia macroeconómica de la gestora nórdica. Así, defiende que, por ahora, la divergencia ha llegado para quedarse, dado que la fortaleza del dólar lastra a las regiones fuera de EE.UU. «Más adelante, es probable una ralentización del crecimiento estadounidense, ya que los obstáculos para el crecimiento chino parecen ser más resistentes que los factores favorables para la economía del país norteamericano». Pero eso será más tarde.
En general, los expertos de las gestoras coinciden en que será un trimestre marcado por las divergencias, los vientos en contra que suponen las políticas de la Fed y los vaivenes políticos, de forma que los inversores optarán por una mayor cautela: «Los mercados seguirán dirigidos por la colisión de tres caminos: el drenaje de liquidez por parte de la Fed, la agenda proteccionista de Trump y las incertidumbres políticas», con elecciones próximas en Brasil y EE.UU. o las dudas sobre el impacto de la gestión de los presupuestos en Italia, recuerda Didier Saint-Georges, miembro del comité de inversión de Carmignac. Por eso ve un alto nivel de aversión al riesgo, con un mejor desempeño de la bolsa estadounidense, sobre todo frente a los emergentes, y un fuerte dólar. «La próxima cuestión vendrá más adelante en el año, si de hecho la aversión al riesgo ha crecido, y la desaceleración económica global empieza a afectar a la economía estadounidense también», dice, impactando en las acciones y en el dólar.

Sailesh Lad, gestor de los fondos AXA WF Global Emerging Markets Bonds y AXA WF Emerging Markets Short Duration Bonds, destaca tres riesgos para el trimestre: la guerra comercial entre EE.UU. y China, las elecciones presidenciales brasileñas de octubre y las de medio plazo en EE.UU. y las políticas de los bancos centrales. «Gran parte de la comunicación sobre las futuras políticas ya está en precio, pero el mayor riesgo emana de la sensación de las autoridades monetarias del mundo desarrollado de ir por detrás de la curva y sentir la necesidad de incrementar no solo el tamaño de las subidas de tipos sino también el ritmo».

Mayor cautela en activos de riesgo

Esta situación hace que los expertos hablen con mayor fuerza de cautela en los activos de riesgo, como la renta variable, que podría alcanzar en breve su punto álgido, y volver a apostar por refugios incluso en renta fija core. En bolsa, no obstante, algunos apuntan a oportunidades en emergentes y Japón. Aquí no hay consenso: EE.UU. y Europa están en la mente de otros.

Nordea AM considera que el punto álgido de la renta variable podría llegar pronto: «Si se produce una nueva apreciación del 5 por ciento del dólar ponderado por intercambios comerciales antes de finales de año, es probable que se produzca un ajuste monetario suficiente como para causar el «punto álgido» de la renta variable en los próximos seis meses. Entretanto, los inversores deberían mantener posiciones defensivas», comenta. Con todo, espera que los mercados desarrollados (y EE.UU. en concreto) mantengan su rentabilidad superior, dado que son menos vulnerables a una ralentización del crecimiento y a una reducción de la liquidez. «El incremento de los riesgos macroeconómicos también conlleva que la propuesta de valor de la renta fija core en Europa y EE.UU. parezca interesante. Los activos refugio y los bonos con calificación elevada y duración reducida deberían acaparar un interés creciente», dice.

Gabriel Ximénez de Embún, director de inversiones en Credit Suisse Gestión, también destaca la fortaleza americana: «El comportamiento de los mercados en los últimos meses ha estado dominado por la debilidad en los países emergentes (especialmente por la situación de Turquía y Argentina), los temores a la guerra comercial y la situación política en Italia, acontecimientos que han dejado su huella en Europa y emergentes, tanto en renta fija como en variable. Sin embargo en Estados Unidos, la fortaleza de los resultados empresariales junto con el repunte de las grandes tecnológicas han permitido un comportamiento más favorable». 

Pero es optimista de cara al nuevo curso: «Creemos que algunas de las tensiones disminuirán», defiende, como las vividas en Argentina y Turquía o los temores a una guerra comercial generalizada, tras el acuerdo alcanzado entre EE.UU. y México y el avance de las conversaciones con Canadá, la UE y previsiblemente con China, a medida que se acerque la fecha de las elecciones legislativas de noviembre. En cuanto a Italia, los presupuestos de 2019 podrían reflejar un objetivo de déficit moderado. «Todo esto, unido a la previsible aceleración de la actividad económica global en la última parte del año, nos hace ser optimistas respecto a los mercados, especialmente los que han sido más castigados (como España y los emergentes)».

En Pictet AM son más cautos, pero también confían en los emergentes. «El PIB real de las economías en desarrollo crece más rápido: China muestra un fuerte consumo y actividad en construcción y su flexibilización de la política monetaria está mejorando las condiciones de liquidez, mientras sus autoridades han anunciado planes de estímulo fiscal. Además, las acciones cotizan con descuento de más del 20 por ciento con respecto a las de mercados desarrollados, lo que puede alentar a los cazadores de gangas», dice Luca Paolini, estratega jefe.

La cautela viene de las perspectivas para las acciones desarrolladas, de las que espera menos retornos, con excepción de Japón. «Los bonos globales de vencimiento a mayor plazo ya rinden menos que los de a corto plazo por primera vez desde 2006 y una curva de rentabilidades a vencimiento invertida (o aplanándose) ha sido históricamente un predictor fiable de recesiones y mercados de acciones bajistas. No hay razón para que esta vez sea diferente. Y, aunque una fuerte recesión no parece inminente, los inversores no deben esperar demasiado para reforzar sus defensas», defiende, vaticinando rentabilidades más bajas de las acciones del mundo desarrollado. «Los inversores pueden esperar una rentabilidad anual nominal del 3 por ciento en acciones los próximos cinco años, frente al 13 por ciento de los últimos cinco». Por este motivo están cautos en EE.UU., y también en Europa por el posible impacto en el crecimiento de la guerra comercial, especialmente en Alemania, dependiente de las exportaciones.

Otros siguen apostando por la renta variable, pero abogan por un cambio de posicionamiento: «Todavía nos gusta la renta variable. Sin embargo, hemos cambiado nuestro foco hacia los mercados de EE.UU. y China y reducido nuestra posición en Europa. En bonos, nos centramos en los corporativos de alta calidad y hemos reducido nuestra posición en high yield. En lo que respecta a la duración, creemos que los tipos de interés en EE.UU. aumentarán en función del incremento de la inflación y la fortaleza de la economía. Con fines de diversificar, continuamos teniendo una pequeña posición en oro», comenta Thomas Herbert, responsable de gestión de Ethenea Independent Investor.

En Bank Degroof Petercam prefieren Europa y emergentes: «El crecimiento de los beneficios y la caída de múltiplos deberían traducirse en una revalorización de la renta variable, especialmente en Europa». También mantienen la inversión en bolsa emergente, inclinándose por Asia sin China, y por países con fundamentales macroeconómicos estables o con buenas perspectivas. Japón, por ser uno de los mercados más cíclicos y que más se beneficia del crecimiento económico mundial, también gusta. Y, en renta fija, creen que la renta fija corporativa con grado de inversión en dólares y los Treasury empiezan a ser interesantes, pero asumiendo el riesgo divisa. Además, dicen, el repunte de los spreads de la renta fija high yield ha aumentado su atractivo, pero es importante ser muy selectivos, invertir en duraciones cortas y asumir una alta volatilidad. Y, en una apuesta a la contra, recomiendan las emisiones de los bonos de países emergentes emitidos en divisa local, sin olvidar bonos ligados a la inflación en EE.UU.

«Desde mi perspectiva como inversor en bonos con un enfoque internacional sin restricciones, creo que un planteamiento conservador que dé cabida a los bonos del Tesoro de EE.UU. a medio y largo plazo y a unas exposiciones muy selectivas en deuda corporativa constituye una forma sensata de invertir en el entorno actual. En un mercado que nos parece vulnerable ante choques imprevistos, nuestra consigna sigue siendo la cautela», añade Ariel Bezalel, responsable de estrategia del área de Renta Fija en Jupiter AM.

«En general, la estabilización de las dinámicas nos hacen mantener nuestra visión constructiva en activos relacionados con el crecimiento, con una preferencia hacia la renta variable del mundo desarrollado. Sin embargo, hemos implementado algo de protección a través de una combinación de bonos, divisas y una exposición larga a la volatilidad a través de futuros y opciones para cubrirnos en caso de nuevos episodios de estrés en los mercados», dice Guilhem Savry, gestor del fondo Navigator, de Unigestion.

Y algunas gestoras se han posicionado para el entorno de restricciones monetarias: «Nuestra estrategia de largo plazo ha sido posicionarnos para este entorno, cortos en duración en varios niveles desde 2016, a la vez que hemos tomado oportunidades tácticas para comprar riesgo cuando el pesimismo sea excesivo», dice Mark Nash, gestor del fondo Old Mutual Strategic Absolute Return Bond, en Old Mutual Global Investors.