La huella de Lehman Brothers en los fondos españoles

La huella de la caída del gigante financiero estadounidense Lehman Brothers, evento que el 15 de septiembre de 2008 incendió los mercados y aceleró la crisis más potente de la historia económica reciente, aún sigue presente. Es visible en el contexto en que se mueve el negocio de la industria de inversión en España, sobre todo en aspectos como el aumento de la regulación o las nuevas coordenadas en las que se han situado el sector de gestión de activos y asesoramiento financiero en los últimos años y también los inversores. Pero, justo una década después, los fondos españoles han recuperado todo lo perdido y siguen creciendo en un escenario de bajos tipos, desatado precisamente por las medidas de estímulo monetario que adoptaron los bancos centrales para contener las consecuencias de la crisis.

El camino no ha sido fácil, tras cinco años de hundimiento del sector de fondos, que tocó mínimos en 2012 para repuntar con fuerza más tarde. El periodo de caídas fue muy notable, incluso antes de la quiebra de Lehman, como recuerda el presidente de Inverco, Ángel Martínez Aldama: «Los problemas de los bancos americanos con las hipotecas subprime ya se conocían con anterioridad, e incluso algunos de ellos (como las agencias estatales americanas Freddie Mac y Fannie Mae) tuvieron que ser intervenidos. De hecho, el período de mayores salidas de dinero de los fondos correspondió a los meses anteriores a la caída de Lehman». Así, entre septiembre de 2007 y septiembre de 2008 se reembolsaron más de 61.000 millones de euros. 

Tras Lehman, y en un ejemplo de efecto contagio, reembolsaron más de 8.000 millones sólo en octubre de aquel año (el peor mes de la historia de los fondos domésticos), pero a partir de ahí el ritmo de salidas se frenó y en los 14 meses siguientes (desde noviembre de 2008 hasta diciembre de 2009), apenas 18.000 millones salieron de los fondos. Con todo, si a esto se añade la incertidumbre presente en los mercados, la industria experimentó una corrección superior a los 93.000 millones en sólo año y medio (desde mitad de 2007 a finales de 2008), es decir, una caída del 35 por ciento, en línea con lo ocurrido en otros países (en Europa, la industria de fondos experimentó un ajuste del 30 por ciento en el mismo período, recuerdan en Inverco). Desde Tressis añaden que ese ajuste fue cercano al 60 por ciento en el caso del volumen comercializado en IICs por las gestoras internacionales en España.

Mercados y reembolsos: la tormenta perfecta

Así las cosas, los fondos españoles sufrieron un ajuste similar al ocurrido en el continente, fruto conjunto de las caídas en los mercados y de los reembolsos. En cuanto a mercados, y en los fondos, el impacto se debió a la importancia de Lehman como contrapartida en el mercado de derivados. No obstante, de acuerdo con la información facilitada por la CNMV en 2008, la exposición directa al riesgo de contraparte era de 300 millones, fundamentalmente en fondos garantizados (en los que el impacto era absorbido por el garante), lo que representaba únicamente el 0,13 por ciento del patrimonio global de las IICs españolas. Por tanto, el mayor impacto real se produjo por la crisis de confianza que esta quiebra supuso para el sistema financiero mundial, explica el equipo de abogados de finReg 360º.

Y ese pánico desató una oleada de reembolsos: «Fue básicamente un tema de pánico, en los inversores institucionales y en el inversor final», recuerda Martín Huete, desde Finizens. «En su momento parecía que el mundo se acababa y que entrábamos en una crisis como la gran depresión, y que solo cabía vender y vender». Por eso, habla de tres lecciones: que hasta el más grande puede caer, que adivinar cuándo estar o no en el mercado es un ejercicio imposible y que al final los mercados siempre se recuperan.

«Lehman supuso una cura de humildad para todo el sector financiero y muy especialmente para el subsector de la gestión de activos, que estuvo varios años aletargado tras el hundimiento de los resultados de casi cualquier tipo de fondo», recuerda Guillermo Santos, socio de la EAFI iCapital que, aunque reconoce que nunca existió temor por la industria de fondos en su conjunto, sí lo hubo por muchos de sus actores y su posible continuidad: «En España todavía hay rescoldos, como el caso de la desaparición de Popular hace un año». 

Para Martínez Aldama, a pesar de la intensidad de la crisis, y del elevado volumen de reembolsos, «los fondos fueron el único instrumento de ahorro que pudo dar liquidez inmediata a quien lo solicitó, demostrando su solvencia y seguridad en los momentos más difíciles». Por eso, aunque fue una gran crisis que colateralmente afectó a su patrimonio, no fue suficiente «como para temer por su futuro». «La industria de fondos está muy consolidada en España y si bien la crisis tuvo un gran impacto en su patrimonio, que se redujo en los peores momentos a casi el 50 por ciento del gestionado en 2007, estas cifras se han ido recuperando hasta alcanzar ya en 2017 niveles previos a la crisis», indican en la misma línea desde finReg 360º. 

«A pesar de la profunda crisis, no temimos por la supervivencia de los fondos principalmente porque los inversores tarde o temprano tendrían que volver a poner su dinero a trabajar, a lo que se suma que, desde un punto de vista de la inversión y del ahorro, los fondos son el vehículo óptimo para su canalización», dice Javier Monjardín, director de análisis de Tressis.

El punto inflexión: bancos centrales al rescate

Superar la crisis no hubiera sido posible sin los bancos centrales, reconocen los expertos. Todos coinciden en que el elemento clave fue la intervención de los gobiernos y de las autoridades monetarias garantizando el sistema, rescatando entidades y ayudando a recuperar la confianza. «Sin duda la intervención de los bancos centrales fue la clave para la recuperación. Tanto en EE.UU. como en Europa (donde la crisis se alargó por otros problemas), su actuación ha sido determinante», dicen desde Inverco. «También el propio paso del tiempo ayudó a entender que tampoco había caído un meteorito que destruyese la tierra», añade Huete.

Pero, precisamente por eso, también hay temor sobre las consecuencias para los mercados cuando esa ayuda desaparezca del todo. «Para superar la crisis hubo que emitir mucha deuda cuyo coste se encarece conforme se atenúa la QE y esto podría ser el desencadenante de una futura recesión de las economías occidentales», advierte Santos, para quien las próximas subidas de tipos y retirada de estímulos es «un riesgo indudable, aunque gestionable siempre que el crecimiento económico acompañe y los políticos no entorpezcan demasiado». «El volumen actual de los balances de los diferentes bancos centrales y la salida de las políticas monetarias expansivas se han convertido en el nuevo reto para los mercados financieros, ya que nos encontramos en una situación que no hemos vivido con anterioridad. Creemos que la clave estará en la política de comunicación de los bancos centrales», dice Monjardín.

El reto también es para los fondos, pues la situación en los mercados podría pesar en sus carteras y además las subidas de tipos podrían restar atractivo al vehículo frente a otras alternativas como los depósitos. Todo un desafío para el sector, reconocen en la industria, pero nada imposible de gestionar. «La experiencia en EE.UU. puede servir como ejemplo. Si bien los fondos de deuda sufrieron ajustes al anticipar ya en 2013 como cercanas las primeras subidas de tipos, supieron reaccionar y cerraron 2017 con rendimientos positivos», recuerda Martínez Aldama. «Las subidas de tipos no tienen por qué perjudicar. La economía mundial sigue creciendo y lo sensato es comprar el mundo y olvidarse del ruido», añade Huete. 

¿Una crisis superada?

Los expertos creen que la crisis está superada en el sector de fondos, pero advierten de algunos riesgos que podrían desencadenar nuevos problemas. «En España, tras cinco años de crecimiento continuado que ha permitido superar los máximos históricos de antes de la crisis, la recuperación es sólida por dos motivos: se ha basado en nuevos flujos (más de 128.000 millones de suscripciones netas en solo cinco años y medio) y en una distribución más equilibrada del tipo de inversión elegido por los partícipes (fondos perfilados y contratos de gestión de carteras con subyacente de fondos adaptados al perfil de riesgo)», recuerdan desde Inverco. De hecho, la renta fija en cartera ha pasado del 81 por ciento en 2008 al 51 por ciento a finales de 2017. «Esto permite ser optimista respecto a la tolerancia al riesgo del partícipe nacional, clave para mantener las inversiones en momentos de elevada volatilidad», dice Martínez Aldama. 

Para Tressis, la crisis está superada, y prueba de ellos son los volúmenes de los fondos, en máximos históricos: «Esta recuperación es sólida y ha venido acompañada del buen hacer de los asesores financieros en general y de los independientes en particular en lo que a formación de los clientes se refiere».

Aunque nada es 100 por 100 seguro: «Sin duda la crisis está superada, aunque para el sector vienen curvas que muchos ni adivinan», dice Huete. «Nada es totalmente sólido en los mercados financieros cuando hay riesgo de por medio que es casi siempre; hoy en día, hay bastantes tipos de activos que pueden estar alcanzando máximos en sus precios si realmente estamos en la última parte del ciclo como parece», asegura Santos.
Para el experto, en la era post-Lehman, los fondos tienen que adaptarse a las necesidades de ahorro y de inversión de los clientes, por un lado, y al entorno de mercado de cada momento, por otro. «La situación de tipos a cero existente en Europa desde hace años dificulta esa adaptación. No es un problema de costes sino de posibilidades de gestión y de ligar expectativas de rentabilidad reales con niveles de aversión al riesgo y esto es complejo en países como España donde esta aversión, en media, es muy elevada», comenta. 

Para Huete, la industria de la gestión de activos y de la gestión patrimonial se va a transformar radicalmente, «y el tsunami que se acerca es de órdago: es una industria multimillonaria pero con pies de barro. La revolución digital, la mayor transparencia que impone MiFID II, la transferencia de las inversiones desde la generación «baby boomer» hacia las mujeres y los millennials, la pujanza de la inversión pasiva y los gestores automatizados, la contracción de márgenes, la desintermediación bancaria y las disposiciones regulatorias van a hacer que sólo sobrevivan los que realmente aporten valor, mientras el resto será engullido».
«Los retos a los que se enfrenta la industria no son pocos y van desde una racionalización de gama y de las diferentes comisiones, situación que ya ha comenzado, pasando por los cambios regulatorios y hasta el impacto que pueda tener en un futuro la vuelta de los depósitos», reconoce Monjardín.

Más información y transparencia

Pero, a pesar de los retos, todos coinciden en que la industria está más preparada que antes, en parte por el esfuerzo regulatorio, de transparencia y de control realizado después. Y es que desde 2008 se han adoptado muchas normas en el sector financiero y, en el caso de los fondos, se ha reforzado aún más la transparencia y la información a los partícipes. Aunque la memoria es escasa, dice Santos, y aunque cada crisis es diferente y la experiencia de una no tiene por qué ayudar a la mejor gestión de la siguiente, reconoce que existe ahora mayor capacidad de los reguladores y de los distintos actores de la industria para afrontar este tipo de situaciones.
Para el equipo de finReg 360º, la regulación ha ayudado a que las gestoras cuenten con estructuras de gobierno y de control interno más robustas, así como en procedimientos de gestión de riesgos y asignación de activos más profesionales y sujetos a pruebas de estrés más rigurosas. «La cuestión ahora en la industria de la gestión colectiva es el mantenimiento de los márgenes frente a la cantidad de normas que han tenido que afrontar y a las que tendrán que adaptarse las gestoras», explican. Y añaden que, además de los esfuerzos hechos, es clave «que los directivos, profesionales y el propio consejo de administración de las gestoras sean conocedores de los requerimientos regulatorios, de los riesgos financieros, y sobre todo no financieros, y de las expectativas del supervisor». 

Y es que una buena regulación puede ayudar en situaciones de nerviosismo en los mercados: «Es la base sobre la que se construyen los sistemas de gobierno de las entidades y que, en última instancia, éstas plasman en la forma de gestionar sus fondos. De esta forma, reforzar los requisitos de diversificación, los procesos de toma de decisiones de inversión, la gestión de riesgos y el asset allocation de las entidades son los primeros pasos para que el nerviosismo de los mercados no impacte, al menos de forma tan grave, en los inversores», añade el equipo compuesto por Úrsula García, Gloria Hernández, Sara Gutiérrez y Jorge Ferrer.