España

En los últimos tiempos hemos visto una marcada euforia con respecto a la situación española por parte de los inversores.

Y es cierto que las últimas noticias van mejorando. En concreto España creció en 2014 un 1,4 por ciento, frente a una caída tanto en el 2013 (-1,2 por ciento) como en el 2012 (-2,1 por ciento). Este dinamismo ha venido acompañado de creación de empleo, ya que el año pasado aumentó en 434.000 trabajadores, el 80 por ciento de ellos en el sector servicios y el 49 por ciento de naturaleza indefinida. Este crecimiento se va a acelerar según nuestros pronósticos tanto en 2015 como en 2016, donde estimamos una expansión de la actividad del 2,7 por ciento en ambos casos. Ello permitirá aumentar el empleo neto en un millón de personas en esos dos años, dejando la tasa de paro en el entorno del 20 por ciento.

Los mercados no han ignorado esta mejora de modo que hemos visto avances en todos ellos, si bien con claras diferencias entre la renta fija y la renta variable. En el caso de las acciones es cierto que el Ibex-35 ha avanzado más de un 6 por ciento en lo que va de año, pero la subida de las últimas 52 semanas no es muy superior, algo menos del 9 por ciento. En el caso de la renta fija, los datos son brillantes: el bono a 10 años ha reducido su rentabilidad en el último año desde niveles en el entorno del 3,50 por ciento hasta el 1,40 por ciento y el bono con vencimiento en 3 años lo ha hecho desde el 1,6 por ciento hasta el 0,33 por ciento.

Los bajos costes de la deuda responden a factores tanto endógenos (consolidación fiscal, esto es, reducción no cíclica voluntaria del déficit público, que ha dado lugar a una menor prima de riesgo) como exógenos (baja inflación, entorno de bajos tipos de interés, etc.)..

Es cierto que 2015 y 2016 presentan una situación muy atractiva, pero debemos advertir que lo hacen porque concurren factores exógenos muy potentes (revalorización del dólar frente al euro, caída del precio del petróleo y política expansiva del BCE), de modo que si España cometiera el error de política económica de no continuar las reformas estructurales, podríamos volver a caer en una situación comprometida.

La razón de poder caer en una situación comprometida se debe a que existen bastantes desequilibrios que sí han corregido sustancialmente en términos de flujo, no lo han hecho así en saldos, pues estos son elevados, de modo que su solución será una cuestión de años actuando virtuosamente en la dirección correcta. 

Los desequilibrios son básicamente la elevada deuda externa neta, la deuda pública y la tasa de paro. La ventana de oportunidad que se ha abierto debería ser aprovechada para implantar reformas ambiciosas que permitan mantener el crecimiento incluso si las variables exógenas no fueran tan favorables como actualmente o incluso si no lo fueran en absoluto.

Desde el punto de vista de los mercados, si España continuara con las políticas económicas acertadas, el diferencial de la deuda española frente a la alemana se podría ver reducido aún más, pero hemos de advertir que creemos que la rentabilidad de los bonos germanos está en unos mínimos de los que empezaremos ya a alejarnos de un modo irreversible. La renta variable española también está sujeta a lo que ocurra con las decisiones de política económica; pero concurre además la circunstancia de que las compañías españolas tienen una marcada exposición a Latinoamérica, cuyas perspectivas son menos favorables que las europeas, por lo que puede darse la paradoja este año 2015 de que las acciones no suban tanto como debía esperarse de unas compañías implantadas en un entorno tan favorable como el español.