La ESG comienza a ser un componente muy presente en la industria de la gestión de activos, pero a veces es complicada cuantificarla en términos financieros. La compleja situación que envuelve a Indra tras el cese por sorpresa de la mayoría de sus consejeros independientes en la junta de accionistas del pasado 23 de junio es un ejemplo de ello.

A pesar de que la gobernanza se considera un pilar clave para el valor de cualquier empresa desde la perspectiva de la ESG, las firmas de inversión les está costando poner en precio estos problemas y las valoraciones que realizan de Indra en este momento son muy similares a las que manejaban hace una semana (véase gráfico).

En la última semana, de acuerdo con datos de Bloomberg, nueve analistas y firmas de inversión han revisado su recomendación sobre Indra y, con la excepción de Bestinver que todavía se encuentra en proceso de evaluación, la rebaja de precio objetivo es de apenas un 6 por ciento considerando solo estas estimaciones.

Aunque la crisis de gobernanza ha dejado a la compañía con la menor proporción de recomendaciones de compra desde julio de 2020 (desde que Bloomberg ofrece dato), los analistas o no consideran que el episodio es suficientemente significativo para afectar a las valoraciones, se podría estar infravalorando el peso de la gobernanza, o tal vez reflexionando sobre si la guerra de Ucrania merece un análisis diferente.

No obstante, algunas fuentes puntualizan que las revisiones de compra a neutral vistas en los últimos días suponen un castigo más fuerte del que se ve. "Realmente son una venta", señalan.

Son varios los analistas que han dado ese paso, como Oddo o GVC Gaesgo, pero sobre el papel ninguno habrían aconsejado vender los títulos y JB Capital Markets o Alphavalue incluso recomendarían adquirirlos. Esta última firma, de hecho, ha revisado una recomendación negativa pasándola a positiva.

¿Cuándo pesa la gobernanza dentro de un valor?

Algunos expertos calculan que dentro de los criterios ESG, la gobernanza pesa alrededor del 20 por ciento del mix, pero para los analistas con este enfoque es un pilar básico para establecer una valoración y sin una estructura de gobernanza el riesgo de cualquier valor es más alto.

Sin embargo, por el momento, y aunque cada vez existen más analistas acreditados en ESG en España, todavía las controversias o las puntualizaciones ESG no trascienden habitualmente en los precios objetivos.

Tal vez sería positivo que la banca de inversión, tal como han comenzado a hacer las agencias de rating ofrezcan información pública sobre si los factores ESG puntúan al menos positivamente o negativamente en el valor de una compañía.

La banca de inversión, como las agencias de crédito, deberían dar visibilidad sobre si la ESG puntúa positivamente o negativamente en un valor

Hasta ahora existe muy poca visibilidad sobre el peso relativo de los intangibles en las valoraciones, el auge de la ESG podría poner en 'barbecho' la capacidad de Indra de atraer inversores si se cuestiona la independencia de su consejo; y ahora sucede.

Algunos accionistas 'visibles' ya han recortado su participación, como es el caso de Fidelity, pero las pérdidas acumuladas en las jornadas posteriores -todavía superan el 11 por ciento a pesar del rebote el lunes y el martes de esta semana- hacen pensar que son más los que han salido del capital.

La independencia no solo es un factor clave en decisiones de este tipo, sino también en las de negocio. Unos movimientos que sí tienen un reflejo claro en el cálculo de las estimaciones de flujo de caja, que da origen a las valoraciones, aunque la dependencia de Indra de su principal accionista, la SEPI, la convierte en un valor algo especial.

Como el Estado español es su principal cliente es muy crítico para la salud financiera del grupo que la relación fuera fluida y este es un aspecto que ya se puso sobre la mesa en 2021 cuando los independientes del consejo presuntamente evitaron que el relevo en la presidencia de Indra se produjera en los términos que quería la SEPI.

La concertación, un asunto complejo para la CNMV

Las cartas de los consejeros cesados durante la junta ponen sobre la mesa que la SEPI, Sapa y Amber habrían actuado de forma concertada para provocar el vuelco en el consejo y allanar el terreno para que el Estado ganara influencia en la compañía y en el consejo sin contar con la mayoría del capital.

Con la ley en la mano, si la CNMV constatara la concertación, tendría que obligar a que se lanzara una oferta pública de adquisición por todo el capital de Indra, pero habrá que ver qué capacidad cuenta para probarlo y, efectivamente, para forzar una compra de este perfil en la que está impacto el estado español.

La guerra en Ucrania abre la puerta a una mayor permisividad a la influencia del Estado

El contexto geopolítico y la guerra en Ucrania han cambiado las reglas de juego alrededor de la empresa de defensa y eso podría provocar una mayor permisividad del mercado hacia la influencia del estado y sus socios dentro de la tecnológica, que es el pilar clave del sistema de defensa del ejército español.

En su lista de clientes figuran las fuerzas armadas españolas, de Perú, Chile, Uruguay, la OTAN, la Agencia Espacial Europea e incluso la US Navy o la marina de Italia y Alemania.

Es decir, entender el fallo en gobernanza con un mal 'disculpable' en este nuevo contexto -en la línea que se está aplicando con el carbón en el consumo energético europeo para compensar la falta de suministro de gas desde Rusia-, que requiere de otra estructura de capital y un consejo más dependiente.