«El mercado de renta fija se está volviendo más peligroso»

Entrevistamos a Philippe Lespinard, co-responsable de renta fija de Schroders, en el Hotel Palace de Madrid, el jueves después de la reunión de política monetaria de la Reserva Federal en la que la institución anunció que comenzará a reducir su balance en octubre y apuntó la posibilidad de una subida más de los tipos este año y tres en 2018.

¿Ponen en riesgo estas decisiones al mercado de bonos?

La normalización de la política monetaria podría ser peligrosa para las compañías más endeudadas. Algunas, propiedad del «private equity», tienen una gran cantidad de deuda para maximizar el retorno a los accionistas. Si se incrementa el coste financiero, aunque sea un poco, pueden tener problemas. En los bonos soberanos, los vencimientos cortos subirán lentamente y los largos dependen más de la inflación y el crecimiento que de los tipos. 

¿Puede interferir la reforma fiscal que Trump quiere aprobar con la política monetaria?

A la economía sí puede repercutirle, pero a la política de la Fed, sólo indirectamente, dado que no reacciona a las decisiones políticas, sino a las condiciones económicas. Si sólo se acuerda un recorte de los impuestos y éste lleva a un incremento del déficit, el crecimiento puede repuntar en el corto plazo y la Fed puede reaccionar con un endurecimiento monetario algo más rápido del esperado. El déficit puede crear un problema para los tipos a largo plazo y la Fed dejará que se produzca el ajuste. Ése es potencialmente el escenario más negativo para los bonos: contar sólo con un fuerte recorte de impuestos, sin adoptar una reforma impositiva estructural. 

Yellen termina su mandato...

Y no sabemos lo que piensa Trump: durante la campaña la criticó mucho, pero desde que está en el Gobierno, no, e incluso ha planteado que podría encargarle otro mandato. El problema con Trump es que sólo escoge a personas que hacen lo que él dice. Y Yellen no se sometería a presiones políticas. Sólo continuaría al frente de la Fed si tiene completa libertad para hacer su trabajo. 

¿Y qué es lo que quiere Trump en materia de política monetaria?

No lo sabemos. Primero dijo que los tipos bajos eran malos para la economía porque impedían que los inversores obtuvieran rendimientos de sus ahorros. Pero desde que está en el Gobierno, le gusta el dinero barato. Yo creo que Gary Cohn será el próximo presidente de la Fed. Pero es muy difícil saber si estará abierto a recibir presiones políticas. 

¿Qué hará el BCE hasta final de año?

Muy poco: iniciará la reducción de compras de activos a principios de 2018. Por otro lado, aunque sabe que los tipos negativos pesan sobre los bancos, aún considera que la política actual es la adecuada en este momento de la recuperación. 

¿Hemos entrado en una era de una estructural baja inflación?

Es probable. Pero fijarse en el IPC es algunas veces una forma incompleta de medir el coste de la vida, que crece más rápido de lo que indica ese índice. 

Pero no hay tensiones inflacionistas procedentes del mercado laboral.

Los sindicatos ahora son menos poderosos que antes, en particular, en el sector público, cuyos logros en materia de salarios se trasladaban después al sector privado. Además, los gobiernos se enfrentan a niveles de deuda y déficit elevados y, si no, políticamente les es muy difícil decidir una subida de salarios mientras el resto de la economía se sigue ajustando. Así que lo que han decidido muchas veces ha sido elevar el salario mínimo, pero ello no supone un amplio incremento de las retribuciones. 

¿Ofrecen los bonos refugio ante el riesgo geopolítico que supone Corea?

En la mayor parte de los países, los bonos locales son las inversiones más seguras para sus residentes, aunque no estoy diciendo que el argentino a cien años sea la inversión más segura... 

¿Por qué Argentina, México... emiten a cien años y los inversores compran?

Si un Estado puede emitir deuda a ese plazo con tipos bajos y con ese dinero se plantea realizar unas inversiones que pueden marcar la diferencia en la economía del país, debería hacerlo: la inversión productiva da un retorno que supera los intereses que ha de pagar. Realizar esas operaciones para gastar más o para adoptar políticas populares es incurrir en un gran error. Los inversores acuden a estas emisiones porque creen que los Gobiernos van a dar un buen uso al dinero. Aunque también puede haber razones especulativas. 

¿La deuda tiene ahora más riesgo?

El mercado se está volviendo más peligroso porque se arranca desde niveles bajos de rentabilidad y porque la calidad y las garantías de algunas emisiones se están volviendo menos favorables. 

¿Qué estrategia están adoptando?

En primer lugar, hay que estar muy diversificado. En cuanto a los activos, nos gusta la deuda emergente en moneda local. Sobre todo de los países que han hecho reformas, como Indonesia, India, México o Brasil. También nos gusta China, aunque sus bonos son de más difícil acceso. En EE.UU. nos gustan algunos sectores 'high yield', aunque evitamos el sector 'retail' o compañías muy endeudadas. También, los bonos respaldados por activos (ABS), en particular del inmobiliario comercial. En Europa, nos quedamos con los bonos subordinados de bancos y aseguradoras. 

A la hora de comprar bonos en dólares, ¿hay que proteger el riesgo divisa?

Me gusta tener algo de dólar en mi cartera y el nivel de 1,20 lo considero apropiado. Además, el coste de proteger el riesgo divisa es muy grande y si la Fed sube los tipos, ese coste aumentará. 

¿Puede Cataluña convertirse en un riesgo para la deuda española?

Francamente, si fuera a empezar un tiempo de profunda incertidumbre y si eres un inversor no muy sofisticado y no entiendes bien lo que está ocurriendo, puedes pensar que esto es muy complicado, que no tienes suficiente información y que hay muchos otros sitios para invertir. Este tipo de incertidumbres tienen componentes políticos, pero también financieros que pueden crear inquietud entre los inversores.