¿No esconderá su cartera algo de banca en la sombra?

Si algo se aprendió de la anterior crisis es que es más que recomendable que los inversores vigilen qué activos tienen en cartera, lo que implica que también han de analizar a qué tipo de instrumentos están expuestos los fondos en los que han invertido. 

De acuerdo con el gráfico que acompaña a estas líneas, el volumen de la banca en la sombra, es decir, según define Santiago Carbó, catedrático de Economía y Finanzas en CUNEF, la financiación no canalizada a través de los mercados organizados y que se encuentra fuera del perímetro del regulador bancario (si hablamos en sentido estricto) y de cualquier otro regulador (si hablamos en sentido extenso), no ha hecho más que crecer en los últimos quince años en la zona euro y en la Unión Europea en su conjunto, hasta alcanzar los 42,3 billones de euros a finales de 2017, según datos del Banco Central Europeo. De acuerdo con esta misma fuente, los fondos de inversión representan alrededor de un tercio de todo ese volumen. 

El Banco Central Europeo también ha enumerado los peligros del crecimiento de los sistemas de financiación alternativos al bancario y a los mercados organizados y supervisados: los riesgos de iliquidez y los vinculados al propio apalancamiento de los fondos de inversión; la interconexión existente y el riesgo de contagio entre sectores y dentro del propio sistema bancario en la sombra; su prociclicidad; así como la vulnerabilidad de otros segmentos del sector financiero en los que también puede haber déficit de información, lo que redunda en que muchas veces no sea posible realizar un buen análisis del riesgo.

Juan Abellán, director del máster en banca y finanzas del IEB, explica que el crecimiento de la financiación alternativa obedece, por ejemplo en España, a la subida de las primas de riesgo que llevó a un cierre del crédito bancario, lo que empujó a las empresas a buscar otros medios de satisfacer sus necesidades financieras. Así, si en 2007 la financiación alternativa a la banca suponía apenas el 7 por ciento del total, en 2017 ese porcentaje alcanza el 15 por ciento. Las pequeñas y medianas empresas muestran, además, una doble dificultad: no sólo les es complicado acceder al crédito bancario, sino que tampoco les es sencillo realizar emisiones públicas en los mercados de capitales. Y aquí es donde nos vamos a centrar, en las emisiones privadas de deuda que realizan las empresas y que no cotizan en ningún mercado secundario. Es decir, en acuerdos privados de financiación, el 'private equity' de la deuda. «Las grandes empresas no tienen problemas en realizar emisiones, porque tienen ratings. En cambio, las pequeñas y medianas tienen trabas burocráticas que les dificultan el acceso a los mercados de capitales», afirma Abellán.

El riesgo ya no está en los bancos 

Pierre Verlé, gestor de renta fija global de Carmignac, explica que si bien hace unos años el riesgo de crédito se encontraba sobre todo en los bancos, en la actualidad, se localiza sobre todo en los fondos de inversión, en los productos que apuestan por la renta fija en su conjunto. Y no sólo porque los mercados de capitales han ganado peso en la satisfacción de las necesidades de financiación de las empresas sobre el crédito bancario, sino porque las entidades financieras, en general, han perdido protagonismo en la provisión de liquidez al mercado en general. Además, los fondos de inversión ahora, según Verlé, parecen estar primando las emisiones privadas sobre el high yield, y eso que las primeras son menos líquidas todavía que las segundas. Verlé señala que como estas emisiones privadas no tienen mercado aparentemente son menos volátiles. 

Así, Ignacio Victoriano, de Renta 4, comenta que en los ránkings de Citywire, en particular en la categoría de estrategias de crédito, observa que hay fondos con una volatilidad excesivamente baja para los retornos tan elevados que proporcionan, lo que le hace sospechar que quizás tengan participación en emisiones de este tipo que, como señala Carbó, suelen otorgar una mayor rentabilidad, pero también implican asumir un mayor riesgo. 

Cuidado con la iliquidez

El mayor riesgo es, sobre todo, de iliquidez, puesto que no cotiza en ningún mercado, lo que implica que hay que buscar un comprador 'ex profeso' si se desea deshacer la posición. Y si se trata de un muy mal momento de mercado, el vendedor se podría ver obligado a realizar un importante descuento. Además, hasta el vencimiento del crédito o de la deuda el inversor no tendría referencia sobre cómo el mercado valora el riesgo. En definitiva, como apunta Carbó, se trata de una inversión sujeta a un menor escrutinio. Abellán apunta que una solución podría pasar porque el regulador establezca unos criterios obligatorios de información para evitar operaciones de mucho riesgo y muy tentadoras. 

De todos modos, como señala Carbó, aunque estas emisiones tienen riesgo financiero, los fondos de inversión cuentan con una gestión profesional y en muchos casos piden colaterales en las operaciones de financiación en las que participan. Asimismo, afirma que seguramente los productos tengan una exposición baja a este tipo de activos no cotizados. 

¿Qué fondos?

Fernando Luque, de Morningstar, aclara que, en principio, los fondos de renta fija convencionales no tendrían exposición a las emisiones ilíquidas porque éstas no forman parte de los mercados organizados. De lo contrario, afirma, ello podría implicar un gran problema, puesto que los fondos de inversión tienen que dar un valor liquidativo diario cuando estos subyacentes no pueden darlo, porque no cotizan, no están sometidos al escrutinio y el intercambio permanente entre inversores. 

Fernando Luque afirma que los fondos susceptibles de invertir en estos activos son los fondos de inversión libre, los fondos de cobertura o los hedge funds, que tienen mucha más flexibilidad para invertir en lo que quieran, emisiones privadas, entre otras. Éstos suelen ser productos dirigidos a inversores cualificados, porque la inversión mínima es de 50.000 euros. 

Estos son productos que, por ejemplo, como dice Mercedes Cerero, de Ábaco Capital, no se adecúan a la oferta que quiere realizar su gestora, que opta por ofrecer liquidez.

¿Inversión recomendable?

¿Los asesores y la banca privada recomiendan la deuda privada -entendida como no cotizada-? Desde Arquia Profim Banca Privada, José María Luna, explica, por un lado que este tipo de inversiones «permiten al inversor entrar en determinados 'nichos' de negocios que pueden resultar interesantes en cuanto al potencial de rentabilidad que ofrecen (como pueden ser determinados préstamos a empresas, por ejemplo, que por tamaño de las mismas, o por segmento del mercado en el que operan, no acceden a los canales tradicionales de financiación). Sin duda, la principal ventaja es eso: el potencial de obtener una rentabilidad interesante a veces con una volatilidad menor frente a otros activos de deuda».

Luna también apunta que no recomienda este tipo de activo si no tiene liquidez: «Para nosotros es importante la liquidez de los activos en los que invierten nuestros asesorados y una inversión que no la garantiza o no la tiene quedaría descartada. Aparte de que se trata de productos complejos, lo que les hace no adecuados a todo tipo de inversores, no al menos a los que nosotros asesoramos». Y añade: «Creemos que, hoy por hoy, ya hay suficiente oferta de productos que invierten en un sinfín de categorías de deuda o renta fija que cotizan en mercados secundarios regulados (aunque eso no garantice, en determinados momentos de tensión, una correcta liquidez) como para seleccionar deuda no cotizada aunque ofrezca una rentabilidad que parezca interesante. Para nosotros la liquidez es un verdadero tesoro... y la propia calidad crediticia en un mundo cada vez más endeudado». 

En parecidos términos se expresa Miguel Forteza, de Citi Banca Privada: no ve este tipo de emisiones algo aconsejable para clientes de banca privada en general debido a los riesgos (iliquidez e inexistencia de rating), y considera que el entorno económico, cercano al final de ciclo, no es el más apropiado sobre todo para los fondos más arriesgados de entre los que apuestan por la deuda privada.

Algunos ejemplos

Trea Asset Management, según declara su consejero delegado, Antonio Muñoz-Suñe, tiene en el 'private credit' o en el préstamo directo, uno de sus puntos estratégicos para los tres próximos años. Muñoz-Suñe explica que su firma cuenta con un equipo que realiza análisis financieros muy estrictos, que pone el foco especialmente en la generación de caja y en la calidad de los colaterales de las operaciones. Además, comenta que invierten en deuda senior sustituyendo a los bancos o a su lado. En cuanto a los sectores, afirma que descartan el inmobiliario y también el financiero, para centrarse en compañías industriales y de servicios. Los préstamos son a plazos de entre tres y cinco años, con una duración media de tres años y medio. Este tipo de fondos de la firma no tienen ventanas de liquidez: los inversores han de quedarse hasta vencimiento, aunque trimestralmente, en principio, van recibiendo los pagos de la deuda a modo de cupón o dividendo. Muñoz-Suñe afirma que la rentabilidad de estos fondos de financiación directa oscila entre el 6 y el 8 por ciento. 

October no es una gestora de fondos, sino que es una plataforma de 'crowdlending', que cuenta con un fondo de inversión gestionado por su equipo y a través del que coinvierte con otros inversores, que son grandes patrimonios, inversores privados, 'family offices', así como organismos públicos, como el 'ICO francés' o el Fondo Europeo de Inversiones. Tampoco ofrece ventanas de liquidez, sino que el dinero que se invierte se queda en el instrumento hasta vencimiento. El plazo medio de los préstamos, cuyo valor medio es de 480.000 euros, es de cuatro años. Su interés oscila entre el 2,5 y el 9,9 por ciento, con una media del 5 por ciento.

Actualmente, la mora se encuentra en el 2,17 por ciento. El instrumento ha prestado a 260 empresas en Europa, de las que 33 son españolas. Fuentes de la firma apuntan que a los inversores que optan a invertir en este fondo se les somete a un análisis de ingresos y capacidad financiera.

Préstamos directos con objetivo social

La gestora Magallanes afirma que los préstamos directos o la inversión en deuda no cotizada no forma parte de su negocio principal, pero hace unos pocos meses, en octubre, ha lanzado un fondo de inversión libre que busca tener un «impacto social». La gestora no tiene ánimo de lucro en este producto. Desde la gestora explican: «Cuenta con una estrategia centrada en la financiación de instituciones que otorgan microcréditos a los sectores más desfavorecidos de la población en países en vías de desarrollo, impulsando su inclusión financiera para que puedan así labrarse un camino fuera de la pobreza». Para desarrollar esta labor, Magallanes cuenta con el asesoramiento de Gawa Capital, líder en inversiones de impacto. 

El producto tiene el formato de fondo de inversión libre, se dirige al inversor profesional (la inversión mínima es de 100.000 euros) y le ofrece «una rentabilidad competitiva» a la vez que monitoriza el impacto buscado: «Si no se genera un impacto social suficiente, se devuelve a los inversores la comisión de gestión». 

Cuenta con una política de suscripciones trimestrales y reembolsos semestrales a partir del primer año. 

En diciembre contaba con un patrimonio superior a los doce millones, más del 50 por ciento de los 20 millones estimados como objetivo de gestión para su fase de lanzamiento.