¿Por qué la lira recupera y los mercados no se calman?

En las dos últimas sesiones, la lira turca ha recuperado alrededor de un 10% gracias a las medidas de inyección de liquidez del banco central, a las subidas de tipos de interés que se han producido de manera indirecta y "de tapadillo" y a la limitación de la operativa a corto (de apostar contra la moneda). Pero a este movimiento no ha correspondido una mayor calma en los mercados en su conjunto. Ayer, pese a la subida de la lira, vimos relevantes descensos en el resto de monedas emergentes y caídas generalizadas en las bolsas, tanto en las de los países en desarrollo como en las de los desarrollados. ¿Por qué a una recuperación de la lira, que es donde en principios se encuentra el ojo del huracán, no sigue un mejor tono en los mercados en su conjunto? Lanzaremos unas cuantas hipótesis: 

Turquía no es el problema, sino el síntoma. Win Thin, estratega de Brown Brothers Harriman & Co., interpreta que el hecho de que el resto de los mercados emergentes siga a la baja pese al repunte de la lira implica que lo que hay detrás no es realmente la situación de Turquía. Quizás lo que ha ocurrido es que la situación de este país (con sus problemas económicos agravados por los políticos) ha puesto de manifiesto cuál es uno de los riesgos más inmediatos de los mercados emergentes y que señala Philippe Waechter, de Ostrum AM: tipos de interés más altos en Estados Unidos y un dólar más fuerte llevarán a los inversores a reducir sus posiciones en los mercados emergentes, deteriorando el valor de todos sus activos. "Su situación (la de los emergentes) continuará deteriorándose. Las reglas del juego han cambiado definitivamente para ellos", decía Waechter el pasado 1 de agosto en un artículo en su blog. Y un importante foco de riesgo, mayor posiblemente que el que representa Turquía, está en China y su yuan, que si continúa perdiendo posiciones puede incrementar la dinámica bajista de las monedas de su área de influencia. Ello podría llevar a que se hablara de una guerra de divisas sumada a la comercial. De momento, de acuerdo con Iris Pang, de ING, no se están observando grandes salidas de capitales de China y sus reservas han seguido aumentando. 

Los aranceles como un instrumento de guerra más que ponen en peligro el crecimiento económico. La escalada del conflicto entre Turquía y Estados Unidos está mostrando también que en esta nueva era Trump la guerra económica, el proteccionismo, los aranceles cruzados ya no son tabúes. Los últimos acontecimientos del choque entre Erdogan y el presidente de EE.UU. dan a entender que podemos ver cosas peores en la guerra comercial global y que ésta puede terminar afectando al crecimiento económico. De hecho, a los miedos a que la economía real se pueda ver perjudicada se atribuyó ayer que sufrieran tanto las materias primas, desde el petróleo hasta el cobre. El Bloomberg Commodity Index cerró la sesión en mínimos de un año. "Cuando ves la amplia caída de los metales, compruebas que las principales razones que la explican son claramente macro", afirmó Nicholas Snowdon, de Deutsche Bank, en declaraciones a Bloomberg. También ayer los resultados de Tencent, que fueron peores de lo esperado al presentar su primer descenso de beneficios en al menos una década, pudieron convertirse en otra voz de alarma sobre la situación de la economía. 

Turquía sigue sin hacer bien las cosas. No hay que descartar que las dudas que persisten en los mercados y que propician las ventas generalizadas de los inversores en todos los activos de riesgo estén provocadas por las incertidumbres que despierta la propia situación de Turquía y el manejo que de ella está haciendo su Gobierno. ¿Son suficientes -o, al menos, van en la buena dirección- las medidas adoptadas y que han hecho posible el rebote de la libra o su efecto será de corto alcance tanto en dimensión como en duración? Según recoge Financial Times, para Alberto Gallo, de Algebris Investments, aunque la limitación para ponerse corto con la lira es lo que ha favorecido la última recuperación de la moneda, esta política puede tener consecuencias desfavorables para las entidades financieras turcas, puesto que se les hurta la posibilidad de construir coberturas. 

De manera no directa, pero sí indirecta, el banco central también ha elevado los tipos de interés, suspendiendo ciertos mecanismos de crédito para los bancos y obligándoles a acudir a otros más caros, lo que ha llevado al tipo efectivo al 19,25% (frente al oficial del 17,75% en que quedó tras el último encarecimiento, el pasado junio). Pero con una inflación en el 16%, se considera que el coste del dinero aún está demasiado bajo, sobre todo para los estándares emergentes. 

La confianza, por tanto, pese al repunte de la divisa y la recuperación de los bonos, no ha debido de volver de manera definitiva y sostenida. Las medidas adoptadas pueden ser percibidas por los inversores como parches quizás, de corto plazo, cuando lo que se necesitaría, de acuerdo con Viktor Szabó, de Aberdeen Standard Investments, serían medidas de calado que busquen reducir el crecimiento del crédito y enfriar la economía, lo que permitiría comenzar a arreglar los desequilibrios externos. La comunidad inversora debería ver que el Gobierno adopta medidas con esos ambiciosos objetivos y con un horizonte de largo plazo. Porque la cuestión a resolver no es que la moneda esté bajo presión, sino que la caída de la lira es la manifestación de problemas profundos de la economía que la política no ha hecho más que agravar. Así, no sería de extrañar que se pudiera llegar a estabilizar la moneda con las medidas que hay sobre la mesa pero sin que ello ayude a que el país pueda financiarse en los mercados internacionales, dado que ya está en la mente de todos que el próximo año tendrá que refinanciar 180.000 millones de dólares en deuda externa.

Los 'animal spirits'. Si el sentimiento positivo de los inversores se retroalimenta y lleva a gestar burbujas, el ánimo negativo también puede conducir a que las caídas en el precio de los activos sobredimensionen los riesgos y los problemas económicos reales. Si está sucediendo eso, pueden aflorar oportunidades para los inversores que estén listos detectándolos. Pero si Keynes nos enseñó lo que son los "espíritus animales", también nos dijo que los mercados se pueden mantener irracionales más tiempo del que los actores económicos pueden mantenerse solventes. Y la propia dinámica de los mercados puede terminar afectando a la economía real.  

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